Денежный поток формула расчета cf. Денежный поток: формула и методы расчета

Может быть представлена в виде денежного потока, характеризующего доходы и расходы, генерируемые данной деятельностью. Принятие решений, связанных с вложениями капитала, — важный этап в деятельности любого предприятия. Для эффективного использования привлеченных средств и получения максимальной прибыли на вложенный капитал необходим тщательный анализ будущих денежных потоков, связанных с реализацией разработанных операций, планов и проектов .

Оценка денежных потоков осуществляется дисконтными методами с учетом концепции временной стоимости денег.

Задачей финансового менеджера является выбор таких проектов и путей их реализации, которые обеспечат поток денежных средств, имеющих максимальную приведенную стоимость по сравнению с величиной требуемых капиталовложений.

Анализ инвестиционного проекта

Существует несколько методов оценки привлекательности инвестиционных проектов и соответственно несколько основных показателей эффективности генерируемых проектами денежных потоков. Каждый метод в своей основе имеет один и тот же принцип: в результате реализации проекта предприятие должно получить прибыль (должен увеличиться собственный капитал предприятия), при этом различные финансовые показатели характеризуют проект с разных сторон и могут отвечать интересам различных групп лиц, имеющих отношение к данному предприятию (собственников, кредиторов, инвесторов, менеджеров).

Первым этапом анализа эффективности любого инвестиционного проекта — расчет требуемых капитальных вложений и прогноз будущего денежного потока, генерируемого данным проектом.

Базой для расчетов всех показателей эффективности инвестиционных проектов является вычисление чистого потока денежных средств , который определяется как разность текущих доходов (приток) и расходов (отток), связанных с реализацией инвестиционного проекта и измеряемых количеством денежных единиц в единицу времени (денежная единица/ единица времени).

В большинстве случаев вложения капитала происходят в начале реализации проекта на нулевом этапе или в течение нескольких первых периодов, а затем следует приток денежных средств.

С финансовой точки зрения потоки текущих доходов и расходов, а также чистый поток денежных средств полностью характеризуют инвестиционный проект.

Прогнозирование денежного потока

При прогнозировании денежного потока целесообразно осуществлять прогноз данных первого года с разбивкой по месяцам, второго года — по кварталам, а для всех последующих лет — по итоговым годовым значениям. Данная схема является рекомендуемой и на практике должна соответствовать условиям конкретного производства.

Денежный поток, для которого все отрицательные элементы предшествуют положительным, называется стандартным (классическим, нормальным и т. п.). Для нестандартного потока возможно чередование положительного и отрицательного элемента. На практике такие ситуации чаще всего встречаются, когда завершение проекта требует значительных затрат (например, демонтаж оборудования). Могут также потребоваться дополнительные вложения в процессе реализации проекта, связанные с проведением природоохранных мероприятий

• денежные потоки точно соответствуют теории стоимости денег во времени — базовой концепции финансового менеджмента;
• денежные потоки — точно определяемое событие;
• использование реальных денежных потоков позволяет избежать проблем, связанных с мемориальным бухгалтерским учетом.

При расчете денежных потоков следует принимать во внимание все те денежные потоки, которые изменяются благодаря данному решению:

• затраты, связанные с производством (здание, оборудование и оснащение);
• изменения поступлений, доходов и платежей;
• налоги;
• изменения величины оборотного капитала;
• альтернативные затраты на использование редких ресурсов, которые доступны для фирмы (хотя это не обязательно должно непосредственно, напрямую соответствовать расходам наличных денег).

Не следует принимать во внимание те денежные потоки, которые не изменяются в связи с принятием данного инвестиционного решения:

• денежные потоки в прошлом (понесенные затраты);
• денежные потоки в форме затрат, которые были бы понесены независимо от того, будет ли реализован инвестиционный проект или нет.

Существует два вида затрат, составляющих общий объем необходимых капвложений .

1. Непосредственные затраты, необходимые для запуска проекта (строительство зданий, приобретение и монтаж оборудования, вложения в оборотный капитал и т. д.).
2. Альтернативные издержки. Чаще всего это стоимость используемых помещений или земельных участков, которые могли бы приносить прибыль в другой операции (альтернативный доход), если бы не были заняты для реализации
   проекта.

При прогнозировании будущего денежного потока нужно иметь в виду, что возмещение затрат, связанных с необходимым увеличением оборотного капитала предприятия (денежная наличность, товарно-материальные запасы или дебиторская задолженность) происходит по окончании проекта и увеличивает положительный денежный поток, относящийся к последнему периоду.

Итоговым результатом каждого периода, формирующим будущий денежный поток, является величина чистой прибыли, увеличенная на сумму начисленной амортизации и начисленных процентов по заемным средствам (проценты уже были учтены при расчете стоимости капитала и не должны считаться дважды).

В общем виде денежный поток, генерируемый инвестиционным проектом, представляет собой последовательность элементов INV t , CF k

• INV t — отрицательные величины, соответствующие денежным оттокам (за данный период суммарные расходы по проекту превышают суммарные доходы);
• CF k — положительные величины, соответствующие денежным притокам (доходы превышают расходы).

Поскольку планирование будущего денежного потока всегда осуществляется в условиях неопределенности (необходимо прогнозировать будущие цены на сырье и материалы, процентные ставки, заработную плату, объем реализации и т. д.), желательно для учета фактора риска рассматривать, по крайней мере, три возможных варианта реализации — пессимистический, оптимистический и наиболее реальный. Чем меньше разница в результирующих финансовых показателях по каждому варианту, тем устойчивее данный проект к изменениям внешних условий, тем меньше связанный с проектом риск.

Основные показатели, связанные с оценкой денежного потока

Важный этап в оценке денежных потоков — анализ финансовых возможностей предприятия , итогом которого должна стать величина стоимости капитала предприятия при разных объемах требуемых .

Величина WACC является основой принятия финансово-инвестиционных решений, поскольку для увеличения капитала предприятия необходимо выполнение условия: стоимость капитала меньше доходности его вложения .

Величина средневзвешенной стоимости капитала WACC в большинстве случаев выбирается в качестве ставки дисконтирования при оценке будущих денежных потоков. В случае необходимости она может быть скорректирована на показатели возможного риска, связанного с реализацией конкретного проекта и ожидаемого уровня инфляции.

Если расчет показателя WACC связан с трудностями, вызывающими сомнение в достоверности полученного результата (например, при оценке собственного капитала), в качестве ставки дисконтирования можно выбрать величину среднерыночной доходности с поправкой на риск анализируемого проекта.

В некоторых случаях значение дисконтной ставки берут равным показателю Центрального банка.

Период окупаемости инвестиционного проекта

Расчет срока окупаемости вложений часто является первым шагом в процессе принятия решения о привлекательности для предприятия конкретного инвестиционного проекта. Данный метод также может быть использован для быстрой отбраковки неприемлемых с точки зрения ликвидности проектов.

Более всего в расчете этого показателя заинтересованы кредиторы предприятия, для которых скорейшая окупаемость является одной из гарантий возврата предоставленных средств.

В общем случае искомая величина — значение!!DРР??, для которого выполняется!!DРР = min N??, при котором ∑ INV t / (1 + d) t больше или равно ∑ CF k / (1 + d) k , где — ставка дисконтирования.

Критерий принятия решения при использовании метода расчета периода окупаемости может быть сформулирован двумя способами:

• проект принимается, если окупаемость в целом имеет место;
• проект принимается, если найденное значение DРР лежит в заданных пределах. Этот вариант всегда применяется при анализе проектов, имеющих высокую степень риска.

При выборе проектов из нескольких возможных вариантов предпочтительными будут проекты с меньшим сроком окупаемости .

Очевидно, значение срока окупаемости тем выше, чем больше ставка дисконтирования.

Существенным недостатком данного показателя как критерия привлекательности проекта является игнорирование им положительных величин денежного потока , выходящих за пределы рассчитанного срока. В результате проект, который в целом принес бы больше предприятию за весь период реализации, может оказаться менее привлекательным по критерию!!DРР?? по сравнению с другим проектом, приносящим гораздо меньшую итоговую прибыль, но быстрее возмещающим первоначальные затраты. (Кстати, данное обстоятельство совершенно не волнует кредиторов предприятия.)

Данный метод также не делает различия между проектами с одинаковым значением!!DРР??, но с различным распределением доходов в пределах рассчитанного срока. Тем самым частично игнорируется принцип временной стоимости денег при выборе наиболее предпочтительного проекта.

Чистый приведенный (дисконтированный) доход

Показатель NPV отражает непосредственное увеличение капитала компании, поэтому для акционеров предприятия он является наиболее значимым. Расчет чистого приведенного дохода осуществляется по следующей формуле:

NPV = ∑ CF k / (1 + d) k — ∑ INV t / (1 + d) t .

Критерием принятия проекта является положительное значение NPV . В случае, когда необходимо сделать выбор из нескольких возможных проектов, предпочтение должно быть отдано проекту с большей величиной чистого приведенного дохода.

При этом необходимо учитывать, что соотношение показателей NPV различных проектов не является инвариантным по отношению к изменению ставки дисконтирования. Проект, являвшийся более предпочтительным по критерию NPV при одном значении ставки, может оказаться менее предпочтительным при другом значении. Из этого также следует, что показатели PP и NPV могут давать противоречивые оценки при выборе наиболее предпочтительного инвестиционного проекта.

Для обоснованного принятия решения и учета возможных изменений ставки (соответствующей обычно стоимости инвестируемого капитала), полезно проанализировать график зависимости NPV от d. Для стандартных денежных потоков кривая NPV является монотонно убывающей, стремящейся с ростом d к отрицательному значению, равному приведенной величине вложенных средств (∑ INV t / (1 + d) t). Угол наклона касательной в заданной точке кривой отражает чувствительность показателя NPV к изменению d. Чем больше угол наклона, тем данный проект рискованней: незначительное изменение рыночной ситуации, влияющее на ставку дисконтирования, может привести к серьезным изменениям в прогнозируемых результатах.

Для проектов, у которых большие доходы приходятся на начальные периоды реализации, возможные изменения чистого приведенного дохода будут меньше (очевидно, такие проекты и менее рискованны, так как отдача вложенных средств происходит быстрее).

При сравнении двух альтернативных проектов целесообразно определить значение барьерной ставки, при которой показатели чистого приведенного дохода двух проектов равны. Разница между используемой ставкой дисконтирования и барьерной ставкой будет представлять собой запас прочности в плане преимущества проекта с большим значением NPV. Если эта разница мала, то ошибка в выборе ставки d может привести к тому, что будет принят к реализации проект, в реальности являющийся для предприятия менее прибыльным.

Внутренняя норма доходности

Внутренняя норма доходности соответствует ставке дисконтирования, при которой текущая стоимость будущего денежного потока совпадает с величиной вложенных средств, т. е. удовлетворяет равенству

∑ CF k / (1 + IRR) k = ∑ INV t / (1 + IRR) t .

Нахождение данного показателя без помощи специальных средств (финансовых калькуляторов, компьютерных программ) в общем случае подразумевает решение уравнения степени n, поэтому является достаточно затруднительным.

Для поиска IRR, соответствующей нормальному денежному потоку, можно использовать графический способ, учитывая, что значение NPV обращается в 0, если ставка дисконтирования совпадает со значением IRR (это легко увидеть, сравнивая формулы для расчета NPV и IRR). На этом факте основан так называемый графический способ определения IRR, которому соответствует следующая формула приближенного вычисления:

IRR = d 1 + NPV 1 (d 2 — d 1) / (NPV 1 — NPV 2) ,

где d 1 и d 2 — ставки, соответствующие некоторым положительному (NPV 1) и отрицательному (NPV 2) значениям чистого приведенного дохода. Чем меньше интервал d 1 — d 2 , тем точнее полученный результат. При практических вычислениях можно считать разницу в 5 процентных пунктов достаточной для получения достаточно точного значения величины IRR.

Критерием принятия инвестиционного проекта является превышение показателя IRR выбранной ставки дисконтирования. При сравнении нескольких проектов более предпочтительными будут проекты с большими значениями IRR.

В случае нормального (стандартного) денежного потока условие IRR > d выполняется одновременно с условием NPV > 0. Принятие решения по критериям NPV и IRR дает одинаковые результаты, если рассматривается вопрос о возможности реализации единственного проекта. Если сравнивается несколько различных проектов, данные критерии могут дать противоречивые результаты. Считается, что в этом случае приоритетным будет показатель чистого приведенного дохода, поскольку, отражая увеличение собственного капитала предприятия, более отвечает интересам акционеров.

Модифицированная внутренняя норма доходности

Для нестандартных денежных потоков решение уравнения, соответствующего определению внутренней нормы доходности, в подавляющем большинстве случаев (возможны нестандартные потоки с единственным значением IRR) дает несколько положительных корней, т. е. несколько возможных значений показателя IRR. При этом критерий IRR > d не работает: величина IRR может превышать используемую ставку дисконтирования, а рассматриваемый проект оказывается убыточным.

Для решения данной проблемы в случае нестандартных денежных потоков рассчитывают аналог IRR — модифицированную внутреннюю норму доходности MIRR (она может быть рассчитана и для проектов, генерирующих стандартные денежные потоки).

MIRR представляет собой процентную ставку, при наращении по которой в течение срока реализации проекта n общей суммы всех дисконтированных на начальный момент вложений получается величина, равная сумме всех притоков денежных средств, наращенных по той же ставке d на момент окончания реализации проекта:

(1 + MIRR) n ∑ INV / (1 + d) t = ∑ CF k (1 + d) n - k .

Критерий принятия решения MIRR > d. Результат всегда согласуется с критерием NPV и может применяться для оценки как стандартных, так и нестандартных денежных потоков.

Норма рентабельности и индекс рентабельности

Рентабельность — важный показатель эффективности инвестиций, поскольку он отражает соотношение затрат и доходов, показывая величину полученного дохода на каждую единицу (рубль, доллар и т. д.) вложенных средств.

Р = NPV / INV · 100%.

Индекс рентабельности (коэффициент рентабельности) PI — отношение приведенной стоимости проекта к затратам, показывает, во сколько раз увеличится вложенный капитал в ходе реализации проекта:

PI = [∑ CF k / (1 + d) k ] / INV = P / 100% + 1.

Критерием принятия положительного решения при использовании показателей рентабельности является соотношение Р > 0 или, что то же самое, PI > 1. Из нескольких проектов предпочтительнее те, где показатели рентабельности выше.

Критерий рентабельности может давать результаты, противоречащие критерию чистого приведенного дохода, если рассматриваются проекты с разными объемами вложенного капитала. При принятии решения нужно учитывать финансово-инвестиционные возможности предприятия, а также то соображение, что показатель NPV больше отвечает интересам акционеров в плане увеличения их капитала.

При этом необходим учет влияния рассматриваемых проектов друг на друга, если некоторые из них могут быть приняты к реализации одновременно и на проекты уже реализуемые предприятием. Например, открытие нового производства может повлечь за собой сокращение объема продаж ранее производимой продукции. Два проекта, реализуемые одновременно, могут дать результат и больший (эффект синергии) и меньший, чем в случае отдельной реализации.

Подводя итоги анализа основных показателей эффективности денежного потока, можно выделить следующие важные моменты.

Достоинства метода РР (простой метод расчета срока окупаемости):

• простота расчетов;
• учет ликвидности проекта.

Отсекая наиболее сомнительные и рискованные проекты, в которых основные денежные потоки приходятся на конец периода, метод РР используется как простой метод оценки риска инвестирования.

Он удобен для небольших фирм с незначительным денежным оборотом, а также для экспресс-анализа проектов в условиях нехватки ресурсов.

Недостатки метода РР:

• выбор барьерной величины срока окупаемости может быть субъективен;
• не учитывается доходность проекта за пределами срока окупаемости. Метод не может применяться при сравнении вариантов с одинаковыми периодами окупаемости, но различными сроками жизни;
• не учитывается временная стоимость денег;
• не годится для оценки проектов, связанных с принципиально новыми продуктами;
• точность расчетов по такому методу в большей степени зависит от частоты разбиения срока жизни проекта на интервалы планирования.

Преимущества метода DPP:

• учитывает временной аспект стоимости денег, дает более длительный срок окупаемости инвестиций, чем РР, и принимает во внимание большее количество денежных потоков от капиталовложений;
• имеет четкий критерий приемлемости проектов. При использовании DPР проект принимается, если он окупает себя в течение своего срока жизни;
• учитывается ликвидность проекта.

Метод лучше всего использовать для быстрой отбраковки низколиквидных и высокорискованных проектов в условиях
высокого уровня инфляции.

Недостатки метода DPP:

• не принимает в расчет все денежные потоки, поступающие после завершения срока осуществления проекта. Но, так как DPP всегда больше РР, то DPP исключает меньшее количество этих денежных поступлений.

Преимущества метода NPV:

• ориентирован на увеличение благосостояния инвесторов, поэтому полностью согласуется с основной целью финансового менеджмента;
• учитывает временную стоимость денег.

Недостатки метода NPV:

• трудно объективно оценить требуемую норму прибыли. Ее выбор является решающим моментом в анализе NPV, так как она определяет относительную ценность денежных потоков, приходящихся на разные периоды времени. Ставка, используемая при оценке NPV, должна отражать требуемую норму прибыли с учетом риска;
• сложно оценить такие неопределенные параметры, как моральный и физический износ основного капитала; изменения в деятельности организации. Это может привести к неправильной оценке срока службы основных средств;
• величина NPV не адекватно отражает результат при сравнении проектов:
  • с различными первоначальными издержками при одинаковой величине
    чистых настоящих;
  • с большей чистой настоящей стоимостью и длительным периодом окупаемости и проектов с меньшей чистой настоящей стоимостью и коротким периодом окупаемости;
• может давать противоречивые результаты с другими показателями денежных потоков.

Метод наиболее часто используется при одобрении или отказе от единственного инвестиционного проекта. Применяется также при анализе проектов с неравномерными денежными потоками для оценки величины внутренней нормы доходности проекта.

Преимущества метода IRR:

• объективность, информативность, независимость oт абсолютного размера инвестиций;
• дает оценку относительной прибыльности проекта;
• легко может быть приспособлен для сравнения проектов с различными уровнями риска: проекты с большим уровнем риска должны иметь большую внутреннюю норму доходности;
• не зависит от выбранной ставки дисконтирования.

Недостатки метода IRR:

• сложность расчетов;
• возможная субъективность выбора нормативной доходности;
• большая зависимость от точности оценки будущих денежных потоков;
• подразумевает обязательное реинвестирование всех полученных доходов, под ставку, равную IRR, на срок до окончания реализации проекта;
• не применим для оценки нестандартных денежных потоков.

Наиболее часто используемый метод в силу наглядности получаемых результатов и возможности их сравнения с величиной доходности различных рыночных финансовых инструментов часто применяется в сочетании с методом срока окупаемости

Преимущества метода МIRR:

• дает более объективную оценку доходности инвестиций;
• реже вступает в противоречие с критерием NPV;

Недостатки метода МIRR:

• зависит от ставки дисконтирования.

Метод MIRR используется в тех же случаях, что и метод IRR при наличии неравномерных (нестандартных) денежных потоков, вызывающих проблему множественности IRR .

Преимущества метода P и PI :

• единственный из всех показателей отражает соотношение доходов и затрат;
• дает объективную оценку рентабельности проекта;
• применим для оценки любых денежных потоков.

Недостатки метода P и PI :

• может давать противоречивые результаты с другими показателями.

Метод используется в случае, когда метод окупаемости и метод NPV (IRR ) дают противоречивые результаты, а также, если для инвесторов имеет важное значение величина первоначальных вложений.

Анализ критериев эффективности инвестиционных проектов. Сравнение NPV и IRR.

1. Если критерии NPV и IRR применяются к такому одиночному проекту, в котором после первоначальных денежных затрат имеют место только поступления наличных денег, то результаты, получаемые с помощью обоих методов,
   согласуются друг с другом и ведут к принятию идентичных решений.
2. Для проектов с другими календарными графиками денежных потоков значение внутренней ставки доходности IRR может быть следующим:

• отсутствие IRR:
  • у проекта, в котором нет расхода наличных денег, всегда имеет место положительное значение NPV; в связи с этим в проекте нет IRR (где NPV = 0). В данном случае следует отказаться от IRR и использовать NPV. Поскольку NPV > 0, данный проект следует принять;
  • у проекта, в котором нет поступления наличных денег, всегда отрицательное значение NPV, и в таком проекте нет IRR. В данном случае следует отказаться от IRR и использовать NPV; поскольку NPV < 0, то данный проект следует отвергнуть;
• противоположное IRR. Проект, в котором сначала имеет место поступление наличных денег, а затем их расходование, обладает таким значением IRR, которое никогда не согласуется с NPV (низкая ставка IRR и положительное значение NPV будут наблюдаться одновременно);
• несколько IRR. Проект, в котором попеременно имеют место случаи поступления, а затем расходования наличных денег, будет обладать столькими значениями внутренней ставки доходности, сколько перемен направления потоков наличных денег произойдет.

3. Ранжирование проектов необходимо, если:

• проекты являются альтернативными, чтобы иметь возможность выбрать один из них;
• величина капитала ограничена, и фирма не в состоянии собрать достаточное количество капитала для реализации всех хороших проектов;
• отсутствует согласие между NPV и IRR. В случае применения одновременно двух методов: NPV и IRR, часто возникает разное ранжирование.

Причины несоответствия результатов по методам IRR и NPV по нескольким проектам

Время выполнения проекта — те проекты, которые реализуются в течение длительного времени, могут обладать низкой внутренней ставкой доходности, но со временем их чистая текущая стоимость может оказаться выше, чем у краткосрочных проектов с высокой ставкой доходности.

Выбор между IRR и NPV:

• если пользоваться в качестве критерия выбора инвестиционного проекта методом NPV, то он ведет к максимизации количества наличных денег, что эквивалентно максимизации стоимости. Если цель фирмы именно в этом, то следует использовать метод чистой текущей стоимости;
• если пользоваться в качестве критерия выбора методом IRR, то он ведет к максимизации процентного показателя роста фирмы. Когда целью фирмы является рост ее стоимости, наиболее важной характеристикой инвестиционных проектов становится степень отдачи, возможность заработать наличные деньги для их реинвестирования.

Оценка денежных потоков разной продолжительности

В случаях, когда возникает сомнение в корректности сравнения с использованием рассмотренных показателей проектов с разными сроками реализации, можно прибегнуть к одному из следующих методов.

Метод цепного повтора

При использовании этого метода находят наименьшее общее кратное сроков реализации и оцениваемых проектов. Строят новые денежные потоки, получаемые в результате нескольких реализаций проектов, предполагая, что затраты и доходы сохранятся на прежнем уровне. Использование данного метода на практике может быть связано со сложными расчетами, если рассматривается несколько проектов и для совпадения всех сроков каждый нужно будет повторить по несколько раз.

Метод эквивалентного аннуитета

Данный метод подразумевает более простые расчеты, проводимые по следующим этапам для каждого из рассматриваемых проектов:

Более предпочтительными являются проекты с большим значением .

В то же время повторная реализация проекта не всегда возможна, особенно, если он достаточно продолжителен или относится к сферам, где происходит быстрое технологическое обновление производимой продукции.

Помимо рассмотренных количественных показателей эффективности капиталовложений при принятии инвестиционных решений необходимо учитывать и качественные характеристики привлекательности проекта, соответствующие следующим критериям:

• соответствие рассматриваемого проекта общей инвестиционной стратегии предприятия, его долгосрочным и текущим планам;
• возможное влияние на другие проекты, реализуемые предприятием;
• перспективность проекта в сравнении с последствиями отказа от реализации альтернативных проектов;
• соответствие проекта принятым нормативно-плановым показателям в отношении уровня риска, финансовой устойчивости, экономического роста организации и т. д.;
• обеспечение необходимой диверсификации финансово-хозяйственной деятельности организации;
• соответствие требований реализации проекта имеющимся производственным и кадровым ресурсам;
• социальные последствия реализации проекта, возможное влияние на репутацию, имидж организации;
• соответствие рассматриваемого проекта экологическим стандартам и требованиям.

Основным недостатком рассмотренных методов является предположение, что условия реализации проектов, а значит, и требуемые издержки, и получаемые доходы останутся на прежнем уровне, что почти невозможно в современной рыночной ситуации.

Многие люди считают, что показателем эффективности деятельности компании является ее прибыльность. Однако многие статьи расходов и доходов, которые записываются в балансовый отчет, не привязаны к реальным деньгам. Речь идет об амортизационных отчислениях и курсовых переоценках активов. Также часть прибыли уходит на капитальные затраты и текущую деятельность. Реальное понимание о количестве зарабатываемых денег дает свободный денежный поток.

Место свободного денежного потока среди других финансовых индикаторов

В процессе деятельности предприятия возникает несколько видов денежных потоков. Общее (валовое) количество денег фиксируется в показателе NCF (чистый денежный поток), который формируется на основе суммирования всех положительных и отрицательных финансовых операций от инвестиционной, финансовой и операционной деятельности фирмы. Однако гораздо более выразительным является другой показатель.

Свободный денежный поток (FCF – free cash flow) – это сумма денег, которая остается в распоряжении собственников и инвесторов после вычета всех налогов, а также капитальных вложений. Фактически это наличные средства, которые повышают акционерную стоимость компании и расширяют базу ее активов. Если FCF имеет хороший положительный показатель, то предприятие может разрабатывать и выпускать новую продукцию, выплачивать повышенные дивиденды, приобретать активы, следовательно, становится более привлекательным для своих акционеров.

Как вычисляется свободный денежный поток

В деятельности любого предприятия выделяется два основных вида свободных денежных потоков:

• Свободный поток предприятия (FCFF) – это деньги после вычитания капитальных затрат и налогов, но до расчета по кредитным процентам. Он применяется для понимания реальной стоимости самого предприятия и важен для кредиторов и инвесторов.
• Свободный поток на свой капитал (FCFE) – это средства, оставшиеся после вычета процентов по займам, налогам и расходам на операционную деятельность. Показатель важен для собственников и акционеров, так как оценивает акционерную стоимость фирмы.

• инвестиции чистые в капитал оборотный;
• инвестиции чистые в капитал основной;
• деньги от операционной деятельности предприятия после уплаты налогов.

Первые две позиции берутся из балансового отчета.

Для поиска показателя свободного потока предприятия чаще всего используется такая формула:

в которой:

• Tax – величина налога на прибыль;
• DA – показатель амортизации активов (нематериальных и материальных);
• EBIT – размер прибыли до уплаты всех налогов;
• ∆WCR – сумма капитальных расходов, может использоваться также термин CAPEX;
• CNWC – динамика оборотного чистого капитала (расходы на покупку новых активов). Он исчисляется по такому принципу: (Зi + ЗДi – ЗКi) – (Зо +ЗДо – ЗКо), где З – запасы, ЗД – задолженность дебиторская, ЗК – задолженность кредиторская. От суммы этих показателей за текущий период (индекс i ) отнимается сумма аналогичных величин за предыдущий временной отрезок (индекс o ).

Есть и другие варианты расчетов. Например, в 2001 году была предложена следующая методика:

при этом:

• CFO обозначает сумму денег от операционной деятельности компании;
• Tax – налог на прибыль (процентная ставка);
• Interest expensive – затраты по процентам;
• CFI – средства от деятельности инвестиционной.

Некоторые используют максимально простую формулу для вычисления величины искомого показателя:

FCFF = NCF – CAPEX , где

• NCF – чистый денежный поток;
• CAPEX – расходы капитальные.

Поток FCFF создается активами компании (операционными и производственными) и направлен инвесторам, поэтому его значение равно общей сумме выплат, это правило действует и в обратном порядке. Это правило носит название тождества денежных потоков и записывается графически так: FCFF = FCFE (финансы собственникам) + FCFD (финансы кредиторам)

Показатель потока свободного на свой капитал (FCFE) указывает на оставшуюся в распоряжении акционеров и собственников сумму после расчетов по все налоговым обязательствам и обязательным вложениям в операционную деятельность предприятия. Важнейшими критериями здесь являются:

• NI (Net Income) – чистая прибыль фирмы, величина его берется из бухгалтерского отчета;
• DA (Depletion, Depreciation & Amortization) – амортизация, истощение и износ, показатель бухгалтерской отчетности;
• ∆WCR (CAPEX) – затраты на текущую деятельность (капитальные расходы), их можно найти в отчете об инвестиционной деятельности.

В конечном итоге общая формула носит такой вид:

кроме аббревиатур, разъясненных выше, здесь применяются еще некоторые:

• Investment – объем осуществленных компанией инвестиций в краткосрочные активы, источник – бухгалтерский баланс;
• Net borrowing – это дельта между уже погашенными и вновь полученными кредитами, источник – финансовая отчетность.

Однако некоторые "расходные" статьи (например, амортизация) не ведут к реальному расходованию средств, поэтому нередко применяется несколько другая система исчисления этого показателя. Здесь используется величина потока денег от производственных операций, в котором уже учтены изменения капитала оборотного, чистая прибыль, показатель также откорректирован на амортизацию и иные неденежные операции:

FCFE = CFFO - ∆WCR + Net borrowing

Фактически, основная разница между рассмотренными видами свободных потоков денег заключается в том, что расчет FCFE производится после получения (уплаты) долгов, а FCFF – до этого.

Миллиардер Уоррен Баффет пользуется самой консервативной методикой оценки данного показателя, который он называет Owner`s earnings (прибыль собственника). В своих расчетах, кроме привычных индикаторов, он учитывает также среднегодовой объем средств, которые следует инвестировать в основные средства для сохранения рыночной конкурентной позиции и объемов производства в долгосрочной перспективе.

Как применяется показатель FCF на практике

В идеале у стабильно работающего предприятия в нормальной экономической ситуации показатель FCF в конце года или другого периода, являющегося отчетным, должен быть положительным. Такое положение вещей дает возможность фирме своевременно погашать все свои обязательства, а также расширяться (выпускать новую продукцию, модернизировать оборудование, диверсифицировать рынки сбыта, открывать новые объекты).

Говоря другими словами, сумму FCF собственник может изъять из оборота, без риска понизить капитализацию компании и потерять ее рыночные позиции.

Если FCF выше нуля, то это означает следующее:

• своевременная выплата акционерам дивидендов;
• повышение стоимости ценных бумаг компании;
• возможность провести дополнительную эмиссию акций;
• собственники и менеджмент предприятия являются эффективными управленцами.

Если свободный денежный поток имеет отрицательное значение, то это может свидетельствовать о двух возможных вариантах состояния компании:

• предприятие убыточно;
• руководство предприятия инвестирует крупные средства в его развитие, что может дать отдачу в долгосрочной перспективе за счет высокого уровня доходности.

Чтобы понять реальное состояние фирмы, необходимо, кроме текущего положения, также изучить стратегию ее развития. Чтобы повысить стоимость компании, нужно использовать рычаги роста, к числу которых относятся:

• оптимизация налогообложения;
• пересмотр направления капитальных вложений;
• увеличение выручки и снижение затрат для повышения EBIT;
• приведение к допустимому минимуму активов за счет повышения их эффективности.

Инвесторы часто используют показатель свободного потока денег для расчета целого ряда статистических и динамических коэффициентов, оценивающих эффективность работы и прибыльность предприятия, среди них IRR (норма прибыли внутренняя), DPP (срок окупаемости дисконтированный), ARR (рентабельность проекта инвестиционного), NV (стоимость текущая).

Прибыль компании, которая показана в отчете о прибылях и убытках по идее должна быть показателем эффективности ее работы. Однако на самом деле чистая прибыль лишь частично связана с деньгами, которые компания получает в реальном выражении. Сколько на самом деле бизнес зарабатывает денег можно узнать из отчета о движении денежных средств.

Дело в том, что чистая прибыль не в полной мере отражает полученные в реальном выражении деньги. Часть статей в отчете о прибылях и убытках чисто «бумажные», например амортизация, переоценка активов за счет курсовых разниц, и не приносят реальных денег. Кроме того компания тратит часть прибыли на на поддержание своей текущей деятельности и на развитие (капитальные затраты) — например, строительство новых цехов и заводов. Иногда эти затраты могут даже превышать чистую прибыль. Поэтому компания на бумаге может быть прибыльной, но в реальности терпеть убытки. Оценить, сколько на самом деле компания зарабатывает денег, помогает денежный поток. Денежные потоки компании отражаются в отчете о движении денежных средств.

Денежные потоки компании

Есть три типа денежных потоков:

• от операционной деятельности — показывает сколько денег получила компания от своей основной деятельности
• от инвестиционной деятельности — показывает движение денежных средств, направленных на развитие и поддержание текущей деятельности
• от финансовой деятельности — показывает движение денежных средств по финансовым операциям: привлечение и выплата долгов, выплата дивидендов, выпуск или обратный выкуп акций

Суммирование всех трех статей дает чистый денежный поток — Net Cash Flow. В отчете он указывается как Чистое увеличение/уменьшение денежных средств и их эквивалентов. Чистый денежный поток может быть как положительным, так и отрицательным (отрицательный указывается в скобках). По нему можно судить зарабатывает компания деньги или теряет их.

Теперь поговорим о том, какие денежные потоки используются для оценки компании.

Существуют два основных подхода к оценке бизнеса — с точки зрения стоимости всей компании, с учетом как собственного, так и заемного капитала, и с учетом стоимости только собственного капитала.

В первом случае дисконтируются денежные потоки, генерируемые всеми источниками капитала — собственными и заемными, ставка дисконтирования при этом берется как стоимость привлечения совокупного капитала (WACC). Денежный поток, генерируемый всем капиталом, называется свободный денежный поток фирмы FCFF.

Во втором случае рассчитывают стоимость не всей компании, а только ее собственного капитала. Для этого дисконтируют свободный денежный поток на собственный капитал FCFE — после выплаты платежей по долгам.

FCFE — свободный денежный поток на собственный капитал

FCFE — это количество денег, оставшихся из прибыли после уплаты налогов, платежей по долгам и расходов на поддержание и развитие операционной деятельности компании. Расчет свободного денежного потока на собственный капитал FCFE начинается с чистой прибыли компании (Net Income), значение берется из отчета о прибылях и убытках.

К ней прибавляется амортизация, истощение и износ (Depreciation, depletion and amortization) из отчета о прибылях и убытках или из отчета о движении денежных средств, так как по сути этот расход существует только на бумаге, и в реальности деньги не уплачивается.

Далее вычитаются капитальные затраты (Capital expenditures) — это расходы на обслуживание текущей деятельности, модернизация и приобретение оборудования, строительство новых объектов и прочее. CAPEX берется из отчета об инвестиционной деятельности.

Что-то компания инвестирует в краткосрочные активы — для этого рассчитывается изменение суммы оборотного капитала (Net working capital). Если оборотный капитал возрастает, денежный поток сокращается. Оборотный капитал определяется как разница между текущими (оборотными) активами и краткосрочными (текущими) обязательствами. В данном случае необходимо использовать неденежный оборотный капитал, то есть корректировать величину текущих активов на величину денежных средств и их эквивалентов.

Для более консервативной оценки неденежный оборотный капитал считается как (Запасы+Дебиторская задолженность — Кредиторская задолженность последнего года) — (Запасы+Дебиторская задолженность — Кредиторская задолженность предыдущего года), цифры берутся из бухгалтерского баланса.

Помимо выплаты старых долгов, компания привлекает новые, это тоже влияет на величину денежного потока, поэтому необходимо посчитать разницу между платежами по старым долгам и получением новых кредитов (net borrowings), цифры берутся из отчета о финансовой деятельности.

Общая формула расчета свободного денежного потока на собственный капитал имеет вид:

FCFE = Чистая прибыль+Амортизация-Капитальные затраты+/-Изменение оборотного капитала — Погашение займов + Получение новых займов

Однако амортизация — это не единственный «бумажный» расход, уменьшающий прибыль, могут быть и другие. Поэтому можно использовать другую формулу с использованием денежного потока от операций, который уже включает в себя чистую прибыль, коррекцию на неденежные операции (в том числе амортизацию), и изменения оборотного капитала.

FCFE = Чистый денежный поток от операционной деятельности – Капитальные затраты — Погашение займов + Получение новых займов

FCFF — свободный денежный поток фирмы

Сводобный денежный поток фирмы — это средства, которые остаются после выплаты налогов и капитальных затрат, но до вычета платежей по процентам и долгу. Для расчета FCFF берется операционная прибыль (EBIT), из нее вычитаются налоги и капитальные затраты, как это делается при расчете FCFE.

FCFF = Посленалоговая операционная прибыль (NOPAT) + Амортизация — Капитальные затраты +/- Изменение оборотного капитала

Или вот формула попроще:

FCFF = Чистый денежный поток от операционной деятельности – Капитальные затраты

FCFF для компании Лукойл будет равен 15568-14545=1023.

Денежные потоки могут быть отрицательными, если компания убыточна или капитальные затраты превышают прибыль. Основная разница между этими величинами в том, что FCFF рассчитывается до уплаты/получения долгов, а FCFE после.

Прибыль собственника — Owner`s earnings

Уоррен Баффет в качестве денежного потока использует то, что он называет прибылью собственника. Он писал об этом в своем обращении к акционерам Berkshire Hathaway в 1986 году. Прибыль собственника рассчитывается как чистая прибыль плюс амортизация и износ и прочие неденежные операции минус среднегодовая сумма капитальных затрат на основные средства, которые требуются для сохранения долгосрочной конкурентной позиции и объемов. (Если бизнес требует дополнительного оборотного капитала для сохранения своей конкурентной позиции и объемов, его прирост тоже должен быть включен в капитальные расходы).

Считается, что прибыль собственника — самый консервативный метод оценки денежного потока.

Прибыль собственника = Чистая прибыль+Амортизация и износ+Прочие неденежные операции -Капитальные затраты (+/- Дополнительный оборотный капитал)

По сути свободный денежный поток — это те деньги, которые можно совершенно безболезненно изъять из бизнеса, не боясь, что он потеряет свои позиции на рынке.

Если сравнить все три параметра компании Лукойл за последние 4 года, то их динамика будет выглядеть так. Как видно из графика, все три показателя падают.

Денежный поток — это те деньги, которые остаются у компании после всех необходимых расходов. Их анализ позволяет понять, сколько на самом деле зарабатывает компания, и сколько на самом деле у нее остается денежных средств для свободного распоряжения. ДП может быть как положительным, так и отрицательным, если компания тратит больше, чем зарабатывает (например у нее большая инвестиционная программа). Однако отрицательный ДП не обязательно говорит о плохом положении. Текущие большие капитальные расходы могут вернуться в разы большей прибылью в будущем. Положительный ДП говорит о прибыльности бизнеса и его инвестиционной привлекательности.

Свободный денежный поток (по англ . Free Cash Flow или FCF), является показателем рентабельности, эффективности управления и ликвидности, который вычисляет, какой объем денежных средств генерирует компания после выплаты операционных расходов и инвестиций на расширение бизнес деятельности . FCF рассчитывается путем вычитания капзатрат из операционного денежного потока . Другими словами, FCF – это излишки, которые зарабатывает корпорация после выплаты всех своих операционных расходов и Capex. Это важная концепция, потому что она показывает:

1) насколько эффектив но бизнес генерирует денежные средства 2) может ли компания доставить доход своим инвесторам после выплаты всех расходов, учитывая расширение бизнес деятельности .

Что такое с вободный денежный поток?

Инвесторы и кредиторы используют этот показатель для оценки стоимости компании. FCF – показательная метрика , отражающая реальную рентабельность компании . Другие финансовые коэффициенты могут быть скорректированы или изменены путем управления принципами бухгалтерского учета. Подобное манипулирование невозможно при расчете FCF. Таким образом, аналитика рассматривают FCF, чтобы оценить, насколько хорошо работает бизнес, и, что еще более важно, сможет ли компания обеспечить возврат своих инвестиций. С другой стороны, кредиторы также используют это измерение для анализа денежных потоков компании и оценки ее способности выполнять свои долговые обязательства.

Теперь, когда мы знаем, почему это соотношение важно, давайте ответим на вопрос, что такое FCF?

Формула

Для расчета FCF необходимо найти операционный денежный поток (также называемый “денежны й поток от операционной деятельности”) из отчета о движении денежных средств и вычесть из него капитальные затраты, необходимые для текущих операций.

Пример . По итогам отчетного 2017 года операционный денежный поток Alphabet достиг $37 . 091 млрд ., капитальные затраты составили $13.184 млрд . Таким образом , согласно отчету 10 K на сайте компании свободный денежный поток Alphabet в 2017 году :

FCF = $37.091 – $13.184 = $23.907 млрд .

Альтернативный способ расчета FCF

Чтобы рассчитать FCF по-другому, потребуется отчет о прибылях и убытках и баланс. Начните с чистой прибыли и добавьте обратно расходы на износ и амортизацию. Внесите дополнительную корректировку изменений в оборотном капитале, которая производится путем вычитания текущих обязательств из текущих активов. Затем вычтите капитальные затраты:

Интерпретация

Мы видим, что у Alphabet был большой свободный денежный поток, который можно использовать для выплаты дивидендов, расширения операций и сокращения баланса, т. е . сокращения задолженности.

При вычислении FCF имейте ввиду , что средства, полученные от разовой продажи имущества и оборудования, не включаются в расчет, а отмечены в разделе “Движение денежных средств от инвестиционной деятельности”, поскольку это разовое мероприятие, а не часть повседневных операций с денежными потоками.

Рост свободных денежных потоков часто является сигналом к увеличению прибыли. Компании, которые испытывают бурный рост FCF – из-за роста выручки, повышения эффективности, сокращения затрат, выкупа акций, распределения дивидендов или ликвидации задолженности – могут вознаградить инвесторов. Вот почему многие аналитики оценивают положительный FCF как положительный фактор. Когда цена акций фирмы низкая, а свободный денежный поток растет, вероятно, что прибыль и стоимость акций скоро повысятся. Напротив, сокращение FCF может означать, что компании не могут поддерживать рост прибыли. Недостаточный FCF для роста прибыли может заставить компанию повысить уровень долга или оперировать на грани ликвидности.

Анализ

Важно отметить, что избыточный запас денежных средств не всегда означает, что компания преуспевает или что она будет расти в будущем. Например, у компании может быть положительный FCF, потому что она не тратит деньги на новое оборудование. В конце концов, оборудование будет разрушено, и бизнес, возможно, должен будет прекратить работу до тех пор, пока оборудование не будет заменено. Например, грузоперевозочной компании может потребоваться замена грузовика. Если грузовик не работает, Компания потеряет заказы.

И наоборот, отрицательный свободный денежный поток может просто означать, что бизнес вкладывает значительные средства в новое оборудование и другие основные средства, в результате чего избыточные денежные средства исчезают. Как и во всех финансовых показателях, FCF является одним из ключевых финансовых метрик для оценки бизнеса. Вы должны детально анализировать отчетность, включая сноски, чтобы понять, где компания находится сейчас и куда она движется .

Free Cash Flow to Equity

FCFE измеряет, сколько денежных средств генерирует компания для своих акционеров и рассчитывается после вычета налогов, процентов по кредитам , капитальны х затрат и выплаты/привлечения долговых займов .

FCFE = FCF – Проценты

FCFE = EBIT – Проценты – Налоги + Амортизация – Изменение в NWC – Капзатраты – Погашение долгов + Новые долги

FCFE = Чистая прибыль + Амортизация–Изменение в NWC– Погашение долгов + Новые долги

Определение : Чистый денежный поток (по англ . net cash flow) – разница между притоком и оттоком денежных средств компании за определенный период. В строгом смысле чистый денежный поток относится к изменению денежного баланса компании, что отражается в отчете о движении денежных средств (по англ . cash flow statement) .

NCF отражается в изменении денежных средств и их эквивалентов . Очень важно иметь ввиду, что чистый денежный поток не равен чистому доходу, FCF или EBITDA. Аналитик может оценить приблизительное значение чистого денежного потока компании, сравнив баланс денежных средств на начало периода и конец. Тем не менее, отчет о движении денежных средств более детально раскрывает расчет net cash flow . Чистый денежный поток – это сумма денежных потоков от

1) операционной деятельности (CFO)

2) инвестиционной деятельности (CFI)

3) финансовой деятельности (CFF).

Net Cash Flow = Cash Flow from Operating Activities + Cash Flow from Investing Activities + Cash Flow from Financing Activities

Net Cash Flow = CFO + CFI + CFF

Пример

Компания ABC является крупнейшим производителем оборудования для бурения скважин и лидером в этом секторе. Компания ABC стремится расширить свою деятельность и вложила средства в строительство второго завода на общую сумму $20 млн. В результате компания понесла отрицательные NCF в 2013 году.

Ниже представлены денежные потоки компании от операционной , инвестиционной и финансовой деятельности :

Год 2013 = $18,000 – $18,500 –$1,050 = –$1,550

Год 2014 = $6,000 – $7,000 + $1,500 = $500

Год 2015 = $7,000 – $9,000 + $1,300 = –$700

Хотя инвестиции в производственном плане на 2013 год оправдывают отрицательный денежный поток, компания не может поддерживать стабильный отрицательный поток в течение многих лет, поскольку такие признаки могут указывать на финансовую неустойчивость предприятия.

У компании может быть отрицательный чистый денежный поток ан протяжении 2-х лет, потому что инвестируются значительные средства в новое дорогое оборудование. В этих случаях потенциальный рост прибыли после установки оборудования может значительно перевесить недостаток временно отрицательного баланса.

Однако чистый денежный поток, который уменьшается с каждым годом, может указывать на падение продаж или снижение прибыли, что, очевидно, не является хорошим признаком для бизнеса.