Beispiel für die Berechnung des Cashflows pro investiertem Kapital. Technische Akademie

GELD FLIESSEN - die Differenz zwischen Einnahmen und Ausgaben Wirtschaftseinheit, ausgedrückt als Differenz zwischen erhaltenen und geleisteten Zahlungen.

Der Cashflow für Eigenkapital wird gebildet auf Basis von:

1) aus einer Analyse der Bedingungen, Beträge und Bedingungen von Zahlungen und Einnahmen, die für das bereits abgeschlossene Unternehmen Beschaffung, Marketing, Arbeit, Bau, Vermietung und vorgesehen sind Darlehensverträge und Verträge;

2) aus der zukünftigen prognostizierten Rentabilität des Unternehmens und dem zukünftigen Investitionsbedarf.

Auf Basis des Cashflows wird das Eigenkapital ermittelt Marktpreis Eigenmittel Firmen.

Der Marktwert eines Unternehmens hängt maßgeblich von seinen Aussichten ab. Bei der Bestimmung des Marktwertes eines Unternehmens wird nur der Teil seines Kapitals berücksichtigt, der in der Zukunft in irgendeiner Form Erträge erwirtschaften kann. Gleichzeitig ist es sehr wichtig, wann genau der Eigentümer diese Einkünfte erhält und mit welchem Risiko der Erhalt verbunden ist. Diese Faktoren, die die Bewertung des Unternehmens beeinflussen, können Sie mit der Discounted-Cashflow-Methode (DCF-Methode) berücksichtigen. Bei der Discounted-Cash-Flow-Methode kann wahlweise mit dem sogenannten Cash-Flow für das Eigenkapital oder dem Cash-Flow für das gesamte investierte Kapital gerechnet werden. Unabhängig von der Art des Zahlungsstroms sollten die Ergebnisse der Berechnungen übereinstimmen, wenn die Verfahren der Methode und die angemessenen Abzinsungssätze korrekt und konsistent angewendet werden. Der Cashflow für das Eigenkapital (Gesamt-Cashflow), anhand dessen Sie den Marktwert des Eigenkapitals des Unternehmens (das ist der Marktwert des letzteren) direkt beurteilen können, spiegelt in seiner Struktur die geplante Art der Finanzierung der Gründung wider Folgeinvestitionen, die den Lebenszyklus des Produkts sichern (Geschäftsfeld). Mit anderen Worten, dieser Indikator ermöglicht es zu bestimmen, wie viel und unter welchen Bedingungen zur Finanzierung des Investitionsprozesses herangezogen werden. geliehenes Geld. Es berücksichtigt für jede zukünftige Periode die erwartete Erhöhung der langfristigen Verbindlichkeiten des Unternehmens (Zufluss neu aufgenommener Kreditmittel), die Verringerung der Verbindlichkeiten des Unternehmens (Mittelabfluss aufgrund der aktuellen geplanten zukünftigen Zeitraum Rückzahlung eines Teils der Hauptschuld auf zuvor aufgenommene Darlehen), Zahlung von Zinsen auf Darlehen in der Reihenfolge ihrer laufenden Bedienung. Da der Anteil und die Fremdkapitalkosten bei der Unternehmensfinanzierung ( Investitionsprojekt) bereits im prognostizierten Cashflow selbst berücksichtigt, dann kann die Diskontierung der erwarteten Cashflows (falls es sich um „volle Cashflows“ handelt) mit einem Abzinsungssatz in Höhe der vom Investor geforderten Rendite (unter Berücksichtigung der Risiken), nur seine eigenen Mittel, d.h. mit dem sogenannten Abzinsungssatz für Eigenkapital, der im Folgenden (standardmäßig) nur als „Abzinsungssatz“ bezeichnet wird. Bewirbt sich Cashflow-Modell für das gesamte investierte Kapital unterscheiden wir bedingt nicht zwischen Eigen- und Fremdkapital des Unternehmens und betrachten den gesamten Cashflow. Auf dieser Grundlage addieren wir Zinszahlungen auf Schulden, die nicht im Nettogewinn des Unternehmens enthalten sind, zum Cashflow hinzu. Da die Zinsen für die Schulden vom Gewinn vor Steuern abgezogen wurden, verringert ihre Rückgabe ihren Betrag um den Betrag der Einkommensteuer. Das Ergebnis der Berechnung nach diesem Modell ist der Marktwert des gesamten investierten Kapitals des Unternehmens. So wird nach der Discounted-Cash-Flow-Methode der Unternehmenswert auf Basis zukünftiger und nicht vergangener Cashflows ermittelt. Daher besteht die Hauptaufgabe der Bewertung darin, eine Cashflow-Prognose (auf der Grundlage von prognostizierten Cashflow-Berichten) zu erstellen. Geld) für einen zukünftigen Zeitraum, beginnend mit dem aktuellen Jahr.

Dieser Bereich enthält ein Glossar im gleichen Wortlaut wie auf der Website des Wirtschaftsministeriums.

CAPM

Preismodell für Kapitalanlagen.
CAPM = risikofreier Zinssatz + Beta× Marktprämie+ Risikozuschläge (für kleine Unternehmen, unternehmensspezifisch).

CFF

Cashflow aus finanzielle Aktivitäten(Cash aus Finanzierungstätigkeit).
CFF = Zufluss aus der Ausgabe von Aktien - Aktienrückkäufe + Neuaufnahmen - Darlehensrückzahlungen - Dividendenzahlungen (vereinfacht)

CFI

Cashflow aus Investitionstätigkeit(Cash aus Investitionstätigkeit).
CFI = Verkaufsfluss Vermögenswerte und OS – Investitionen in OS – Erwerb von Finanzanlagen (vereinfacht)

Finanzvorstand

Geld aus laufender Geschäftstätigkeit.
CFO = Netto-Cashflow aus der Geschäftstätigkeit nach Steuern und Zinsen = Nettogewinn + Abschreibungen - Veränderung des Betriebskapitals (vereinfacht)

EBIT

Ergebnis vor Zinsen und Steuern.
EBIT = Umsatz - Umsatzkosten - Vertriebs- und Verwaltungskosten

EBITDA

Ergebnis vor Zinsen, Steuern und Abschreibungen.
EBITDA = EBIT + Abschreibungen

ENV

Nettogewinn je Aktie (Ergebnis je Aktie).
EPS = (Nettoeinkommen - Dividenden auf Vorzugsaktien) / Gewichteter Durchschnitt Stammaktien im Umlauf

EV/EBITDA

Unternehmenswert zu Gewinn vor Zinsen, Steuern und Abschreibungen.
Multiplikator des Marktwerts des investierten Kapitals zum Ergebnis vor Zinsen, Einkommenssteuern und Abschreibungen

EV/Verkauf

EV / Umsatz (Unternehmenswert zu Umsatz).
Multiplikator des Marktwerts des investierten Kapitals zum Umsatz

EV/Inventar

Multiplikator des Verhältnisses des Marktwerts des Unternehmens zum physischen Reservevolumen.

IRR

Interne Rendite (Interne Rendite).

NOPAT

Betriebsergebnis nach Steuern (Betriebsergebnis nach Steuern).
NOPAT = EBIT*(1-Einkommenssteuer)

Barwert

Barwert.
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P/BV

Preis-Buchwert-Vielfaches. Multiplikator des Verhältnisses des Marktwerts des Eigenkapitals zum Buchwert des Eigenkapitals, Kurs / Buchwert des Eigenkapitals.

SPORT

Kurs-Gewinn-Multiplikator. Multiplikator des Marktwerts des Eigenkapitals zum Nettogewinn, Preis / Nettogewinn.

ROGEN

Eigenkapitalrendite (Eigenkapitalrendite).
ROE = (Nettogewinn) / (Eigenkapital)
ROE = (Nettogewinn) / ( Gesamtvermögen) × (Gesamtvermögen) / (Eigenkapital)

ROA

Kapitalrendite.
ROA = (Nettogewinn) / (Gesamtvermögen)

risikofreier Zinssatz

risikofreier Zinssatz. Der Zinssatz, den ein Anleger auf sein Kapital erhalten kann, wenn er in die liquidesten Vermögenswerte investiert, gekennzeichnet durch das Fehlen oder das Minimum mögliches Risiko Nichtrückerstattung der investierten Mittel.

Beta-Asset i

Risikomaß. Kovarianz von Asset i mit dem Marktportfolio/Streuung des Marktportfolios.

Beta hebellos

Beta ohne Leverage, Beta ohne Berücksichtigung Verschuldungsgrad, schuldenfreies Beta (Beta ungehebelt).
Beta Hebellos = Beta Hebel /

Beta-Hebel

Leverage Beta, Leverage Beta, Debt Beta (Beta (re)levered).
Gehebeltes Beta = Hebelloses Beta ×

Bruttogewinn

Die Differenz zwischen Einnahmen und Kosten Produkte verkauft oder Dienstleistungen.

Interdependente Vermögenswerte

beitragsfähiges Vermögen. Vermögenswerte (materielle und immaterielle), die an der Bildung von Cashflows beteiligt sind.

Cashflow aus investiertem Kapital

Cashflow an das Unternehmen, Cashflow für das gesamte investierte Kapital (freie Cashflows an das Unternehmen (FCFF)).
FCFF = EBIT*(1-Steuersatz) + Abschreibung - Kapitalkosten - Veränderung des nicht zahlungswirksamen Betriebskapitals.
FCFF = CFO – Kapitalkosten + Zinsaufwand*(1-Steuersatz)

Cashflow zum Eigenkapital

Freier Cashflow zum Eigenkapital (FCFE).
FCFE = Nettoeinkommen + Abschreibung - Kapitalkosten - Veränderung des nicht zahlungswirksamen Betriebskapitals + ( Neue Schulden- Amortisation)

Diskontierung am Ende der Periode

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Diskontierung zu Beginn der Periode

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Abzinsung während der Periode

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Rabattmultiplikator (Rabattfaktor)

Diskontierungskoeffizient. Der Koeffizient, mit dem der Wert des Cashflows der zukünftigen Periode multipliziert wird, um ihn zu erhalten gegenwärtiger Wert.

Intervallmultiplikatoren

Einkommensmultiplikatoren.

Absolute Liquiditätsquote

Koeffizient Absolute Liquidität= (Bargeld + kurzfristig finanzielle Investitionen) / Kurzfristige Verbindlichkeiten.

Abwanderungsrate des Kundenstamms

Rentenquote (Сhurn rate).
Der Anteil der Kunden, die den Kundenstamm für den Zeitraum verlassen haben (an der Gesamtzahl der Kunden zu Beginn des Zeitraums).
Abgangsquote = Anzahl der während des Zeitraums stillgelegten Einheiten / Anzahl der aktiven Einheiten zu Beginn des Zeitraums

Deckungsgrad

Aktuelle Liquiditätsquote, Gesamtliquiditätsquote, Gesamtdeckungsquote.
Deckungsgrad = Umlaufvermögen / kurzfristige Verbindlichkeiten

Lizenzgeber

Die Partei, die dem Lizenznehmer gemäß dem Lizenzvertrag das Recht zur Nutzung des Lizenzgegenstands überträgt.

Lizenznehmer

Eine Partei in einem Lizenzvertrag, die vom Rechteinhaber (Lizenzgeber) ein beschränktes Recht zur Nutzung der Ergebnisse geistiger Tätigkeit und ihnen gleichgestellter Individualisierungsmittel erwirbt.

Discounted-Cashflow-Methode

Die Discounted-Cashflow-Methode basiert auf der Annahme, dass der Wert des Geschäfts (des Unternehmens) gleich dem Barwert zukünftiger Cashflows ist, die angesichts sich ändernder Einkommensströme erhalten werden.
Kosten = Die Summe der Barwerte der Cashflows des Prognosezeitraums + Barwert der Cashflows des Post-Prognosezeitraums

Ertragskapitalisierungsmethode

Die Ebasiert auf der Prämisse, dass der Wert des Geschäfts (des Unternehmens) gleich dem Barwert der zukünftigen Einnahmen ist, die unter den Bedingungen eines stabilen Einkommensstroms erzielt werden.
Kosten = Einkommen / Kapitalisierungsrate

Restwertmethode

Nettoerlös, der nach dem Verkauf der Vermögenswerte der Organisation erhalten wird, unter Berücksichtigung der Rückzahlung bestehender Schulden und Kosten im Zusammenhang mit dem Verkauf von Vermögenswerten und der Beendigung der Geschäftstätigkeit der Organisation.

Kapitalmarktmethode

Basierend auf Informationen über die Aktienkurse ähnlicher öffentlicher Unternehmen an den globalen Aktienmärkten.

Methode des bereinigten Nettovermögens

Innerhalb der Methode Nettovermögen Wert ist definiert als die Differenz zwischen dem Marktwert von Vermögenswerten und Verbindlichkeiten.

Methode vergleichbarer Transaktionen

Deal-Methode. Basierend auf Informationen über den Verkauf von Aktienpaketen oder des Unternehmens als Ganzes (Fusionen / Übernahmen).

Gebührenbefreiungsmethode

Basierend auf der Analyse des Einnahmestroms im Falle einer Lizenzvereinbarung.

Kostenvorteilsmethode

Basierend auf der Analyse der Höhe der Kosteneinsparungen, die sich aus der Nutzung immaterieller Vermögenswerte ergeben.

Überschussmethode

Überschüssige Gewinne bringen das Unternehmen nicht in die Bilanz ein immaterielle Vermögenswerte Rentabilität über dem Branchendurchschnitt bieten.

Wiederbeschaffungskostenmethode (IA)

Bilanzierung der Herstellungskosten von immateriellen Vermögenswerten zu Wiederbeschaffungskosten.

Wiederbeschaffungskostenmethode (IA)

Bilanzierung der Herstellungskosten immaterieller Vermögenswerte zu den Reproduktionskosten.

Gordon-Modell

Das Gordon-Modell wird verwendet, um ein Unternehmen zu bewerten, das sich in einem stabilen Zustand befindet.
Die Kostenberechnung basiert auf der Kapitalisierung der Erträge im letzten Jahr des Prognosezeitraums bzw. im ersten Jahr des Nachprognosezeitraums.
In der Regel wird bei der Konstruktion des Cashflows auf die Gleichheit der Höhe der Kapitalinvestitionen und Abschreibungen geachtet

Sofortige Multiplikatoren

Balance Multiplikatoren.

Vermögensumschlag

Vermögensumschlagsquote \u003d Einnahmen / durchschnittlicher Jahreswert der Vermögenswerte (Wert der Vermögenswerte am Ende des Zeitraums)

Betriebsergebnis

Einnahmen aus Verkäufen.
Gewinn aus der (normalen) Haupttätigkeit, gleich der Differenz zwischen Einnahmen und Ausgaben für die Haupttätigkeit (letztere umfasst direkte und Betriebskosten); Differenz zwischen Bruttogewinn und Betriebskosten

Kontrollpreis

Kontrollprämie. Der Wert des Vorteils, der mit dem Besitz einer Mehrheitsbeteiligung verbunden ist

Aktienrisikoprämie

Gewinn vor Steuern

Gewinn vor Steuern = EBIT - Finanzierungskosten

Rentabilität des Verkaufs

Umsatzmarge.
Umsatzrendite = Umsatzerlös / Umsatz

Umsatzrendite basierend auf dem Nettogewinn

Nettorentabilität (Nettoeinkommensmarge).
Umsatzrendite basierend auf Nettogewinn = Nettogewinn/Umsatz

Marktkapitalisierung

Marktkapitalisierung (MC).
Der Marktwert aller ausstehenden Aktien des Unternehmens, berechnet auf der Grundlage von Notierungen

Marktwert des investierten Kapitals

Unternehmen Unternehmenswert.
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Marktwert des Eigenkapitals

Eigenkapitalwert.

Abschlag wegen fehlender Liquidität

Abschlag wegen fehlender Liquidität. Der Betrag, um den der Wert reduziert wird, um die mangelnde Liquidität der betreffenden Immobilie widerzuspiegeln.

Rabatt für den nicht beherrschenden Charakter des Pakets

DLOC (Rabatt für fehlende Kontrolle).
DLOC = 1 - (1 / (1 + Kontrollbonus))

Eigenes Betriebskapital

Nettoumlaufvermögen.
Working Capital Equity = Forderungen + Inventar - Abbrechnungsverbindlichkeiten

Gewichtete durchschnittliche Kapitalkosten

Kosten des investierten Kapitals (WACC).
WACC = Eigenkapitalkosten × [Eigenkapital /(Fremdkapital + Eigenkapital)] + Fremdkapitalkosten × [Fremdkapital /(Fremdkapital + Eigenkapital)] × (1 – Einkommenssteuersatz)

Diskontsatz

Diskontsatz. Der Zinssatz, der verwendet wird, um die prognostizierten Cashflows (Einnahmen und Ausgaben) auf einen bestimmten Zeitpunkt, wie z. B. den Bewertungsstichtag, herunterzurechnen.

Die Schuldenkosten

Die Kosten für Fremdkapital. Schuldenkosten

Eigenkapitalkosten

Eigenkapitalkosten.
Renditen, die Anleger von Aktienanlagen erwarten

Terminalkosten

Endwert (TV). Umkehrung, Post-Prognose-Kosten.
Die Kosten des Cashflows im Zeitraum nach der Prognose

Terminalzeitraum

Post-Prognose-Zeitraum (Endzeitraum).
Der Zeitraum nach dem letzten Prognosezeitraum, in dem sich die Aktivität des Unternehmens stabilisiert

Terminal-Stream

Cashflow im Post-Prognose-Zeitraum (Terminal Cash Flow).

Working-Capital-Zyklus

Umsatzperiode (Working Capital Cycle).
Umsatzquote Accounts erhaltbar= Umsatz / Durchschnittlicher Forderungsstand (Forderungswert am Ende der Periode)
Bestandsumschlagsquote = Kosten/durchschnittlicher Bestand (Ende des Zeitraums)
Umsatzverhältnis der Verbindlichkeiten \u003d Kosten / Durchschnittlicher Saldo der Verbindlichkeiten (Wert der Verbindlichkeiten am Ende des Zeitraums)
Umsatz in Tagen = 365 (360) / Umsatzverhältnis

Nettoergebnis

Nettoeinkommen = Gewinn vor Steuern - Einkommenssteuer

Nettovermögen

Der Betrag, der ermittelt wird, indem von der Höhe der Vermögenswerte der Organisation die Höhe ihrer Verbindlichkeiten abgezogen wird.
Gemäß der Anordnung des Finanzministeriums Russlands vom 28. August 2014 Nr. 84n „Über die Genehmigung des Verfahrens zur Bestimmung des Wertes des Nettovermögens“

Nettoverschuldung

Nettoverschuldung.
Nettoverschuldung = Langfristige und kurzfristige Verbindlichkeiten - Zahlungsmittel und Zahlungsmitteläquivalente,

Berücksichtigen Sie den Inhalt der aufgeführten Bewertungsstufen. 1. Stufe. Bestimmung der Dauer des Prognosezeitraums.

Wenn das zu bewertende Unternehmen auf unbestimmte Zeit bestehen kann. lange, Vorhersagen für genug langfristig selbst mit einer stabilen Wirtschaft ist schwierig.

Daher wird die gesamte Lebensdauer des Unternehmens in zwei Perioden unterteilt: Forecast, wenn der Gutachter die Dynamik der Unternehmensentwicklung mit ausreichender Genauigkeit feststellt, und Post-Forecast (Residual), wenn ein bestimmter Durchschnitt berechnet wird Mäßiges Tempo Wachstum.

Es ist wichtig, die Länge des Prognosezeitraums korrekt zu bestimmen und dabei die Möglichkeit zu berücksichtigen, in den ersten Jahren eine realistische Prognose der Cashflows und der Einkommensdynamik zu erstellen.

2. Stufe. Wahl des Cashflow-Modells.

Bei der Bewertung eines Unternehmens wird entweder das Cashflow-Modell für Eigenkapital oder das Cashflow-Modell für investiertes Kapital angewendet.

Der Cashflow (CF) für das Eigenkapital wird wie folgt berechnet:

DP \u003d Nettogewinn + Abschreibung + (-) Abnahme (Zunahme) des eigenen Betriebskapitals - Kapitalinvestitionen + (-) Zunahme (Abnahme) der langfristigen Schulden.

Die Berechnung, die auf dem Cashflow des investierten Kapitals basiert, ermöglicht es Ihnen, den gesamten Marktwert von Eigenkapital und langfristigem Fremdkapital zu ermitteln.

Der Cashflow für das investierte Kapital wird durch die Formel bestimmt

DP \u003d Gewinn nach Steuern + Abschreibungen + (-) Abnahme (Zunahme) des eigenen Betriebskapitals - Kapitalinvestitionen.

Zu beachten ist, dass bei der Berechnung des Cashflows für das gesamte Kapital der um den Einkommensteuersatz bereinigte Kapitaldienstzins zum Nettogewinn hinzugerechnet werden muss das investierte Kapital arbeitet nicht nur, um Gewinne zu erzielen, sondern auch, um Zinsen für Kredite zu zahlen.

Der Cashflow kann sowohl auf nominaler Basis (in aktuelle Preise) und unter Berücksichtigung des Inflationsfaktors.

3. Stufe. Cashflow-Berechnung für jedes Prognosejahr.

In dieser Phase werden Informationen über die Pläne des Managements für die Entwicklung des Unternehmens in den kommenden Jahren sowie über die Kosten- und Kostendynamik analysiert natürliche Indikatoren Betrieb des Unternehmens für zwei bis vier Jahre vor dem Datum der Bewertung. Diese Informationen werden mit Branchentrends verglichen, um die Machbarkeit von Plänen und das Stadium zu bestimmen Lebenszyklus Firmen.

Es gibt zwei Hauptansätze für die Cashflow-Prognose: elementweise und ganzheitlich. Der Element-für-Element-Ansatz ermöglicht die Prognose jeder Komponente des Cashflows. Ein ganzheitlicher Ansatz beinhaltet die Berechnung der Höhe des Cashflows im Rückblick und dessen weitere Hochrechnung, die zwei oder drei Jahre im Voraus durchgeführt werden kann.

Der Element-für-Element-Ansatz ist komplexer, liefert aber genauere Ergebnisse. Typischerweise können die folgenden Methoden verwendet werden, um die Größe von Cashflow-Elementen zu bestimmen:

Fixierung auf einem bestimmten Niveau;

Extrapolation mit einfacher Trendkorrektur;

Elementplanung;

Bindung an ein bestimmtes finanzieller Indikator(die Höhe der Schulden, Einnahmen usw.).

Die Prognose von Cashflows kann auf unterschiedliche Weise erfolgen – dies hängt in erster Linie von der Menge an Informationen ab, über die der Gutachter verfügt. Normalerweise wann elementweise Planung Alle Elemente des Cashflows sind eng miteinander verbunden: Beispielsweise wird die Höhe des Gewinns weitgehend durch die Höhe der Abschreibungen und Zinszahlungen auf Kredite bestimmt; die Abschreibungen wiederum sind volumenabhängig Kapital Investitionen; die Kosten von Langzeitdarlehen hängt von der Höhe der langfristigen Schulden ab.

Somit ermöglichen die Prognosen der Einnahmen, Kosten und Abschreibungen die Berechnung des Bilanzgewinns, der um den Einkommensteuersatz reduziert wird, und als Ergebnis erhält der Gutachter den Betrag des Nettogewinns.

Betrachten Sie das Verfahren zur Bewertung von Änderungen des eigenen Betriebskapitals. Betriebskapital ist Geldbeträge investiert in Betriebskapital Unternehmen werden sie als Differenz zwischen Umlaufvermögen und Verbindlichkeiten definiert. Der Wert des Umlaufvermögens wird maßgeblich durch die Höhe des Unternehmensumsatzes bestimmt und ist direkt davon abhängig. Die Höhe der kurzfristigen Verbindlichkeiten wiederum hängt zu einem gewissen Grad vom Umlaufvermögen ab, da es zum Ankauf von Vorräten und zur Tilgung von Forderungen verwendet wird. Folglich hängen sowohl das Umlaufvermögen als auch die kurzfristigen Verbindlichkeiten von der Höhe des Umsatzes ab, sodass der prognostizierte Wert des eigenen Betriebskapitals als Prozentsatz des Umsatzes bestimmt werden kann.

4. Stufe. Berechnung des Diskontsatzes.

Der Abzinsungssatz ist der Satz, mit dem künftige Erträge in Barwerte (Wert am Bewertungstag) umgerechnet werden. Sein Hauptzweck besteht darin, die möglichen Risiken zu berücksichtigen, denen ein Investor ausgesetzt sein kann, wenn er in das zu bewertende Unternehmen investiert. Unter Investitionsrisiko versteht man die Wahrscheinlichkeit, dass die tatsächlichen Erträge des Unternehmens in der Zukunft nicht mit den prognostizierten übereinstimmen. Die Methode zur Berechnung des Abzinsungssatzes basiert auf der Identifizierung und angemessenen Bewertung der Risiken, die einem bestimmten Geschäft innewohnen. Gleichzeitig werden alle Risiken traditionell in systematische oder in allen Elementen der Wirtschaft (Inflation, politische und wirtschaftliche Instabilität und andere) und nicht systematisch oder spezifisch für eine bestimmte Art von Unternehmen (z. B. ist die Aluminiumproduktion stärker von Stromtarifen abhängig als der Kartoffelanbau).

Die Wahl des Abzinsungssatzes wird durch die Art des prognostizierten Cashflows bestimmt.

Bei Verwendung des Cashflows für das Eigenkapital muss der Abzinsungssatz ermittelt werden

Eigenkapital oder nach Bewertungsmodell Kapitalvermögen, oder durch die Methode der kumulativen Konstruktion. Sofern für das investierte Kapital eine Cashflow-Prognose erstellt wird, erfolgt die Ermittlung des Satzes nach der gewichteten Kapitalkostenmethode.

Das Capital Asset Pricing Model (CAPM) wurde auf einer Reihe von Annahmen entwickelt, von denen die wichtigste die Annahme eines effizienten Kapitalmarkts und eines perfekten Wettbewerbs der Investoren ist. Die Hauptprämisse des Modells ist, dass ein Anleger nur dann ein Risiko eingeht, wenn er in Zukunft eine zusätzliche Rendite auf das investierte Kapital gegenüber einer risikolosen Anlage erhält.

Die Modellgleichung zur Bewertung des Kapitalvermögens lautet wie folgt:

I \u003d Yag + B (Yat - I) + Ya1 + 52 + C,

wobei L die vom Investor geforderte Rendite ist; Щ - risikofreie Rendite; P - Koeffizient "Beta"; Kt - die Gesamtrentabilität des Marktes als Ganzes; ^ - Prämie für das Risiko einer Investition in kleines Unternehmen; ?2 - Prämie für das spezifische Risiko eines bestimmten Unternehmens; C ist die Länderrisikoprämie.

Die risikofreie Rendite wird auf Anlagen mit garantierter Rendite und hoher Liquidität berechnet. Solche Investitionen umfassen in der Regel öffentliche Investitionen Wertpapiere (Schuldverschreibungen). BEI Industrieländer Sie werden normalerweise erwähnt Schuldverschreibungen Regierung mit einer Laufzeit von 5-10 Jahren.

In der russischen Praxis gilt als risikofreier Zinssatz beispielsweise der Zinssatz Fremdwährungseinlagen Sberbank, Eurobond-Rendite oder risikoloser Zinssatz anderer Länder mit dem Zusatz einer Länderrisikoprämie.

Systematische Risiken entstehen durch den Einfluss makroökonomischer und politischer Faktoren auf die Aktivitäten des Unternehmens und Aktienmarkt. Diese Faktoren wirken sich auf alle Geschäftseinheiten aus, sodass ihr Einfluss durch Diversifikation nicht vollständig eliminiert werden kann. Mit dem Koeffizienten "Beta" (P) können Sie den systematischen Risikofaktor berücksichtigen. Dieses Verhältnis stellt ein Maß für die Sensitivität der Aktien des betrachteten Unternehmens gegenüber systematischen Risiken dar und spiegelt die Volatilität der Aktienkurse dieses Unternehmens im Verhältnis zur Bewegung des Aktienmarktes insgesamt wider.

In der Regel wird p anhand von berechnet rückblickende Informationen Aktienmarkt in den letzten 5-10 Jahren. Die Geschichte des russischen Aktienmarktes (repräsentiert beispielsweise durch RTS) ist jedoch erst 5 Jahre alt, daher ist dies bei der Berechnung von p erforderlich

Betrachten Sie die Dynamik des Aktienmarktes für den gesamten Zeitraum seines Bestehens.

Es ist zu beachten, dass es eine Berechnung von p auf der Grundlage grundlegender Indikatoren gibt. Gleichzeitig wird eine Reihe von Risiken betrachtet und bestimmt: Faktoren finanzielles Risiko(Liquidität, Einkommensstabilität, langfristige und kurzfristige Verschuldung, Marktanteil, Kunden- und Produktdiversifikation, territoriale Diversifikation), Branchenrisikofaktoren ( staatliche Regulierung, zyklische Natur der Produktion, Eintrittsbarrieren in die Branche), allgemeine wirtschaftliche Risikofaktoren (Inflation, Zinssätze, Wechselkurse, Veränderungen). öffentliche Ordnung). Die Anwendung dieser Methode ist weitgehend subjektiv, hängt vom Analytiker ab, der diese Methode anwendet, und erfordert von ihm tiefes Wissen und Erfahrung.

In Fällen, in denen der Aktienmarkt nicht entwickelt ist und es schwierig ist, ein analoges Unternehmen zu finden, ist die Berechnung des Abzinsungssatzes für Cashflows für Eigenkapital auf der Grundlage des kumulativen Konstruktionsmodells möglich. Das Modell impliziert eine Bewertung bestimmter Faktoren, die zu dem Risiko einer Unterschreitung der geplanten Einnahmen führen. Die Berechnung basiert auf der risikolosen Rendite, zu der dann die Gesamtprämie für die Risiken des zu bewertenden Geschäfts hinzuaddiert wird.

Die westliche Theorie hat eine Liste von Schlüsselfaktoren identifiziert, die vom Gutachter analysiert werden sollten: die Qualität des Managements, die Größe des Unternehmens, finanzielle Struktur, industrielle und territoriale Diversifizierung, Kundendiversifizierung, Einkommen (Rentabilität und Vorhersehbarkeit) und andere besondere Risiken. Für jeden Risikofaktor wird eine Prämie von 0 bis 5 % festgelegt.

Die Verwendung dieses Modells setzt voraus, dass der Bewerter über viel Wissen und Erfahrung verfügt, und die Verwendung unangemessener Werte von Risikofaktoren kann zu falschen Schlussfolgerungen führen.

Sind die Cashflows des investierten Kapitals Grundlage für die Berechnung des Unternehmenswerts, so wird der Abzinsungssatz nach dem gewichteten Kapitalkostenmodell ermittelt. Unter den gewichteten durchschnittlichen Kapitalkosten wird die Verzinsung verstanden, die die mit der Beschaffung von Eigen- und Fremdkapital verbundenen Kosten berücksichtigt. Der gewichtete Durchschnittsertrag hängt sowohl von den Kosten pro Attraktionseinheit ab | aus Eigen- und Fremdmitteln sowie aus den Anteilen dieser Mittel am Kapital der Gesellschaft. In der sehr Gesamtansicht die Formel zur Berechnung der gewichteten durchschnittlichen Kapitalkosten (K) lässt sich wie folgt darstellen:

wobei (1e - der Anteil der Eigenmittel am investierten Kapital; / - die Eigenkapitalrendite; dk - der Anteil der Fremdmittel am investierten Kapital; 1k - die Kosten für die Aufnahme von Fremdkapital (Zinsen für langfristige Darlehen ); Tm - der Einkommensteuersatz.

Die Eigenkapitalrendite ist der in den CAPM- und kumulativen Konstruktionsmodellen berechnete Abzinsungssatz. Die Fremdkapitalkosten sind der durchschnittliche Zinssatz für alle langfristigen Darlehen des Unternehmens.

5. Stufe. Restwertberechnung.

Dieser Wert (Р^st) kann je nach den Aussichten für die Entwicklung des Unternehmens nach den folgenden Hauptmethoden bestimmt werden:

1) Berechnungsverfahren gem Bergungswert- wenn im Nachplanungszeitraum die Möglichkeit einer Liquidation der Gesellschaft mit anschließendem Verkauf bestehender Vermögenswerte in Erwägung gezogen wird;

2) Methoden zur Bewertung eines Unternehmens als operativ:

Р^ wird nach dem Gordon-Modell bestimmt - das Verhältnis der Höhe des Cashflows im Zeitraum nach der Prognose zum Kapitalisierungszinssatz, der wiederum als Differenz zwischen dem Abzinsungssatz und den langfristigen Wachstumsraten bestimmt wird;

Er wird nach der Net-Asset-Methode ermittelt, die auf die Veränderung des Werts der Immobilie abstellt. Die Höhe des Nettovermögens am Ende des Prognosezeitraums wird bestimmt, indem die Höhe des Nettovermögens zu Beginn des ersten Jahres des Prognosezeitraums um den Betrag des Cashflows angepasst wird, den das Unternehmen für den gesamten Prognosezeitraum erhalten hat. Die Anwendung dieser Methode ist für Unternehmen kapitalintensiver Branchen sinnvoll;

Der Wert des vorgeschlagenen Verkaufs wird prognostiziert.

Am anwendbarsten ist das Gordon-Modell, das auf einer Prognose stabiler Einnahmen in der Restzeit basiert und davon ausgeht, dass Abschreibungen und Investitionen gleich sind.

Die Berechnungsformel lautet wie folgt:

wobei V die Kosten im Zeitraum nach der Prognose sind; CP - Cashflow des Einkommens für das erste Jahr des Zeitraums nach der Prognose; I - Diskontsatz; g ist die langfristige Wachstumsrate des Cashflows.

6. Stufe. Berechnung des Gesamtbarwerts des Einkommens.

Der Marktwert eines Unternehmens nach der Discounted-Cashflow-Methode kann durch die folgende Formel dargestellt werden:

RU = 22 /„/(1 + K) wobei RU der Marktwert des Unternehmens ist; 1p - Cashflow im n-ten Jahr des Prognosezeitraums; I - Diskontsatz; Y - Restwert des Unternehmens am Ende des Prognosezeitraums; y ist das letzte Jahr des Prognosezeitraums.

Es ist notwendig, die Besonderheit des Prozesses zu beachten: Der Restwert wird am Ende des Jahres abgezinst; Wenn sich der Fluss auf ein anderes Datum konzentriert, muss der Exponent n im Nenner des Bruchs angepasst werden, z. B. für die Jahresmitte sieht der Indikator so aus und - 0,5.

,
leitender Experte der Bewertungsabteilung von FBK LLC

In der russischen Bewertungspraxis werden unter Unternehmenswert in der Regel die Kosten des Eigenkapitals eines Unternehmens verstanden. Bei der Bewertung des Geschäfts von Unternehmen Einkommensansatz(Kapitalisierungsmethode oder Discounted-Cash-Flow-Methode) Die Eigenkapitalkosten werden durch Diskontierung (Aktivierung) der vom Unternehmen erwirtschafteten Cashflows ermittelt.

Sie können den Wert eines Unternehmens bestimmen, indem Sie die Cashflows zum Eigenkapital prognostizieren und davon die Kosten für die Bedienung des verzinslichen Fremdkapitals abziehen. Alternative diese Methode ist die Berechnung der Kapitalkosten durch die Vorhersage von Zahlungsströmen für das gesamte investierte Kapital des Unternehmens, einschließlich des verzinslichen Fremdkapitals. Die Eigenkapitalkosten sind dabei die Differenz zwischen den Kosten des investierten Kapitals und den Kosten des verzinslichen Fremdkapitals des Unternehmens.

Die Kosten des investierten Kapitals sollten bei der Unternehmensbewertung verwendet werden Russische Unternehmen in zwei Fällen:

Die Unternehmenstätigkeit wird sowohl durch Eigenkapital als auch durch verzinsliches Fremdkapital finanziert. Gleichzeitig ist die Höhe des verzinslichen Fremdkapitals im Verhältnis zur Höhe des Eigenkapitals signifikant und diese Finanzierungsstruktur wird sich im Prognosezeitraum fortsetzen.
Die Unternehmensbewertung wird durchgeführt, um Investitionen in das zu bewertende Unternehmen im Rahmen von Fusionen und Übernahmen zu ermitteln.

Im ersten Fall wird der Wert des Unternehmens ermittelt aktuelle Struktur Finanzierung seiner Aktivitäten. Im zweiten Fall charakterisieren die Kapitalkosten die Durchführbarkeit der Investition in den Kauf eines Unternehmens für einen potenziellen Investor, für den die Kapitalkosten niedriger sein können als die Kapitalkosten des zu bewertenden Unternehmens, die steigen Investitionswert letzte. Denn der Käufer kann das Kapital des erworbenen Unternehmens mit einer eigenen, günstigeren Fremdfinanzierung refinanzieren.

Die gibt es bekanntlich Verschiedene Arten die Kosten, die in Abhängigkeit von den Zwecken und Bedingungen einer Schätzung bestimmt werden. BEI Dieser Artikel wir redenüber die Berechnung des Verkehrswerts des Unternehmens. Die beschriebenen Methoden können jedoch auch in anderen Fällen verwendet werden, beispielsweise um den Investitionswert zu berechnen.

Bei der Bewertung des investierten Kapitals nach dem Ertragswertverfahren ist es notwendig, den Abzinsungssatz bzw. die Kapitalkosten des Unternehmens zu ermitteln. Die Kapitalkosten beziehen sich in diesem Fall auf die Rendite, die das Risiko einer Investition widerspiegelt und vom Markt zur Finanzierung dieser Investitionen gefordert wird.

Die Kapitalkosten des Unternehmens beinhalten sowohl die Eigenkapitalkosten als auch die Fremdkapitalkosten.

Die Fremdkapitalkosten eines Unternehmens sind die Zinssätze für Darlehen und Anleihen auf Nachsteuerbasis. Je nachdem, wie die Zinssätze des zu bewertenden Unternehmens und die durchschnittlichen Marktzinssätze korrelieren, spricht man von der Koinzidenz oder Nichtübereinstimmung von Buch- und Marktwert des Fremdkapitals. Wenn also die Zinssätze nahe an den durchschnittlichen Marktwerten liegen, wird der Buchwert des Fremdkapitals (die Höhe der Kredite und Anleihen des Unternehmens, die sich in seinem Bilanz) entspricht ungefähr seinem Marktwert. Andernfalls können Buchwert und Marktwert des Fremdkapitals voneinander abweichen.

Da die Zinssätze für von Unternehmen aufgenommene Darlehen und Anleihen jedoch in den meisten Fällen den durchschnittlichen Marktwerten für ähnliche Investitionen entsprechen, kann davon ausgegangen werden, dass der Buchwert der Schulden ihrem Marktwert entspricht, um die Kosten des gesamten investierten Kapitals zu berechnen.

Sind Vorzugsaktien in der Zusammensetzung der Aktien einer Gesellschaft – einer Aktiengesellschaft – enthalten, gelten sie neben Eigen- und Fremdkapital als separate Finanzierungsquelle. Die Kosten für Vorzugsaktien sind der Kurs Dividendenzahlungen nach diesen Wertpapieren.

Der Eigenkapitalkostensatz wird ähnlich wie der Abzinsungssatz bei der Anwendung des Equity-Cashflow-Modells ermittelt:

Die Methode der kumulativen Konstruktion;
Verwendung des Capital Asset Pricing Model (CAPM);
Verwendung der Theorie der Preisfindung durch Schiedsverfahren (Arbitrage Pricing Theory, ART).

Die Kosten des gesamten investierten Kapitals des Unternehmens werden durch die Formel der gewichteten durchschnittlichen Kapitalkosten (Weighted Average Cost of
Kapital, WACC). Enthält das investierte Kapital Eigenkapital (mangels Vorzugsaktien bei Aktiengesellschaften) und verzinslichem Fremdkapital lautet die Formel zur Berechnung des WACC wie folgt:

rIC = war + w D r D (1 - T) , (1)

wo
rIC - Kosten des investierten Kapitals nach der WACC-Formel;
wir - Anteil des Eigenkapitals an der Kapitalstruktur der Gesellschaft;
betreffend - Eigenkapitalkosten;
wD - Anteil des verzinslichen Fremdkapitals an der Kapitalstruktur des Unternehmens;
rD - die Fremdkapitalkosten;
T - Einkommensteuersatz.

Um die Kosten des investierten Kapitals eines Unternehmens nach dem Einkommensansatz zu berechnen, werden die Cashflows des investierten Kapitals mit einem Satz abgezinst, der den Kosten des gesamten investierten Kapitals entspricht, und durch die WACC-Formel bestimmt. Die gewichteten durchschnittlichen Kapitalkosten spiegeln die kombinierten Fremd- und Eigenkapitalkosten wider, wobei diese Finanzierungsquellen nach ihrem Marktwert und nicht nach ihrem Buchwert gewichtet werden.

Wie bereits erwähnt, kann der Buchwert des Fremdkapitals in der Regel als Marktwert angesehen werden. Diese Annahme gilt nicht für das Eigenkapital eines Unternehmens, dessen Marktwert fast nie seinem Buchwert entspricht.

Bei der Bewertung von Unternehmen, deren Aktien gehandelt werden offene Märkte können die Eigenkapitalkosten zur Berechnung des Eigenkapitalanteils an der Kapitalstruktur eines Unternehmens anhand deren Marktkapitalisierung ermittelt werden. In anderen Fällen muss der Gutachter die Gewichtung von Eigen- und Fremdkapital selbst bestimmen, darf aber keine wesentliche Wertverzerrung des investierten Kapitals zulassen.

Beispiel 1 beschreibt die Veranschaulichung der Berechnung der Eigenkapitalkosten eines Unternehmens auf der Grundlage der Kapitalisierungsmethode des Cashflows aus investiertem Kapital, die im Buch „Bewertung von Unternehmen bei Fusionen und Übernahmen“ 1 vorgeschlagen und in diesem Dokument für Russisch angepasst wurde Bedingungen.

Beispiel 1

Tabelle 1. Daten Jahresabschlüsse Firmen

Tabelle 1 zeigt den Jahresabschluss des vorgeschlagenen Unternehmens, dessen Geschäftswert (Eigenkapital) geschätzt werden soll. Wie aus Tabelle 2 ersichtlich, besteht das investierte Kapital dieser Gesellschaft aus Eigenkapital (E) und verzinslichem Fremdkapital (D). Die Gewichtung dieser Quellen nach Buchwert beträgt 28,6 % bzw. 71,4 %.

Tabelle 2. Ermittlung der Gewichte von Eigen- und verzinslichem Fremdkapital

Es ist auch bekannt, dass der Netto-Cashflow auf das investierte Kapital (NCF IC) des ersten Prognosejahres 1.000.000 RUB betragen wird und die langfristig prognostizierte Wachstumsrate des Cashflows (g) 5% betragen wird. Der Abzinsungssatz für Eigenkapital (r E) beträgt 25 %, der Nominalzinssatz für Darlehen und Anleihen (r D) - 15 %, der Einkommensteuersatz (T) - 24 % (siehe Tabelle 3).

Tabelle 3. Anfangsdaten für Berechnungen

Die Formel zur Berechnung der Kapitalkosten nach der Kapitalisierungsmethode lautet:

Unter Berücksichtigung der Ausgangsdaten betragen die Kapitalkosten nach der WACC-Formel 15,3 % (siehe Tabelle 4). Der geschätzte Wert des investierten Kapitals der Gesellschaft wird 9.709 Tsd. RUB betragen.

Basierend auf den erhaltenen Werten betragen die geschätzten Kosten des Eigenkapitals des Unternehmens 4.709.000 Rubel, während die Kosten des Fremdkapitals 5.000.000 Rubel betragen. Die sich daraus ergebende Struktur der Kapitalherkunft widerspricht jedoch den der Berechnung zugrunde liegenden Bilanzdaten, nämlich die Anteile an Eigen- und verzinslichem Fremdkapital betragen 48,5 % bzw. 51,5 % und nicht 28,6 % bzw. 71,4 % , wie eingangs angenommen.

Um die identifizierten Verzerrungen zu eliminieren, ist es notwendig, Schritt für Schritt eine ähnliche Berechnung der Kosten des investierten Kapitals und des Eigenkapitals des Unternehmens durchzuführen, und zwar jeweils mit den in der vorherigen Iteration erhaltenen Anteilen von Eigen- und verzinslichem Fremdkapital. Eine ähnliche Berechnung ist in Tabelle 4 dargestellt. Die Tabelle zeigt, dass sich das Ergebnis der Berechnung, die Eigenkapitalkosten, allmählich einem bestimmten Wert nähert, der im Bereich zwischen 3.475.000 Rubel liegt. (Schritt 7) und 3.333.000 Rubel. (Schritt 8).

Tabelle 4. Schrittweise Berechnung der Kosten des investierten Kapitals und des Eigenkapitals des Unternehmens

Schrittnummer	1	2	3	4	5	6	7	8
Kosten des investierten Kapitals (r IC), %	15,3%	18,0%	16,2%	17,4%	16,6%	17,1%	16,8%	17,0%
Verzinsliches Fremdkapital (E), Tausend Rubel	5 000	5 000	5 000	5 000	5 000	5 000	5 000	5 000
Eigenkapital (D), Tausend Rubel	2 000	4 709	2 692	3 929	3 065	3 621	3 264	3 475
	1 000	1 000	1 000	1 000	1 000	1 000	1 000	1 000
Kapitalisierungszinssatz (r IC -g), %	10,3%	13,0%	11,2%	12,4%	11,6%	12,1%	11,8%	12,0%
	9 709	7 692	8 929	8 065	8 621	8 264	8 475	8 333
	4 709	2 692	3 929	3 065	3 621	3 264	3 475	3 333

Nach weiteren Iterationen können Sie einen genaueren Wert der Eigenkapitalkosten des Unternehmens erhalten. Bei der Kapitalisierungsmethode kann eine solche Berechnung jedoch mit einer einzigen Formel durchgeführt werden, die folgende Form hat:

, (3)

wo
EV - Gesamteigenkapitalkosten;
NCF-IC - Netto-Cashflow auf das investierte Kapital des 1. Prognosejahres;
D
betreffend - Abzinsungssatz für Eigenkapital;
rD - Zinssatz für Kredite und Darlehen;
T - Einkommensteuersatz;
g - langfristige Wachstumsrate des Cashflows.

Die nach dieser Formel ermittelten Gesamtkosten des Eigenkapitals des Unternehmens betragen 3.400.000 Rubel. Die Kosten des investierten Kapitals betragen 8.400 Tausend Rubel. Die gewichteten durchschnittlichen Kosten des investierten Kapitals, berechnet auf der Grundlage der resultierenden Kapitalstruktur, betragen 16,9 %.

Dieses Ergebnis würde man bei einer großen Anzahl von Iterationen ohne Rundung mit einer schrittweisen Berechnung erhalten.

Beispiel 1 verdeutlicht, wie die Eigenkapitalkosten eines Unternehmens nach der Cashflow-Kapitalisierungsmethode für das investierte Kapital berechnet werden.

Die Berechnung des Unternehmenswertes nach dem Income Approach erfolgt jedoch in der Regel nach dem Discounted-Cashflow-Verfahren. Beispiel 2 zeigt, wie für das Discounted-Cashflow-Verfahren eine ähnliche Berechnung wie in Beispiel 1 beschrieben durchgeführt werden kann.

Beispiel 2

Bei gleichen Ausgangsdaten zum Buchwert des Eigenkapitals (E) und des verzinslichen (D) Kapitals der Gesellschaft wird der Abzinsungssatz für das Eigenkapital (r E), Zinsrate für Darlehen und Anleihen (r D) und den Einkommensteuersatz (T) wie in Beispiel 1 und auch bei Vorliegen einer Prognose der Änderungen des Netto-Cashflows auf das investierte Kapital (NCF IC) ist es möglich, die Kosten zu berechnen des Eigenkapitals des in Tabelle 5 dargestellten Unternehmens.

Die Formel zur Berechnung der Kosten des investierten Kapitals lautet wie folgt:

, (4)

wo
NCF-IC ich - Cashflow zum investierten Kapital des i-ten Intervalls;
NCF-IC n+1 - Cashflow aus investiertem Kapital im Post-Prognose-Zeitraum;
n - Anzahl der Vorhersageintervalle;
g - langfristige Wachstumsrate des Cashflows im Zeitraum nach der Prognose.

Tabelle 5. Berechnung der Eigenkapitalkosten durch Diskontierung der Cashflows auf das investierte Kapital (1. Iteration)

Index	1 Jahr	2 Jahre	3 Jahre	Zeitraum nach der Prognose
Jährlicher Netto-Cashflow auf das investierte Kapital (NCF IC), Tausend Rubel	1 000	1 070	1 100	1 150
				5%
	15,3%	15,3%	15,3%	15,3%
				10,3%
				11 181
Rabattzeitraum, Jahre	0,5	1,5	2,5	3
Diskontfaktor	0,93135	0,80786	0,70075	0,65264
	931	864	771	7 297
Geschätzte Kosten des investierten Kapitals (IC), Tausend Rubel				9 863
Geschätzte Eigenkapitalkosten (E), Tausend Rubel				4 863

Der geschätzte Wert des Eigenkapitals der Gesellschaft betrug 4.863 Tsd. Rubel. Geschätzter Wert des gesamten investierten Kapitals - 9.863 Tausend Rubel. Ähnlich der in Beispiel 1 beschriebenen Situation widersprechen die Gewichte von Eigenkapital (49,3 %) und verzinslichem Fremdkapital (50,7 %) in der Struktur des investierten Kapitals, die auf der Grundlage der geschätzten Kosten erhalten wird, den ursprünglichen Daten (28,6 % und 50,7 %). 71,4 %).

Die Kapitalkosten, berechnet auf Basis der erhaltenen Aktien, betragen 18,1 %. Die geschätzten Kosten des Eigenkapitals des Unternehmens, die durch Abzinsung der Cashflows auf das investierte Kapital mit einem Abzinsungssatz von 18,1% ermittelt werden, betragen 2.806.000 Rubel. (siehe Tabelle 6).

Tabelle 6. Berechnung der Eigenkapitalkosten durch Diskontierung der Cashflows auf das investierte Kapital (2. Iteration)

Index	1 Jahr	2 Jahre	3 Jahre	Zeitraum nach der Prognose
Jährlicher Netto-Cashflow auf das investierte Kapital (NCF IC), Tausend Rubel	1 000	1 070	1 100	1 150
Langfristige Cashflow-Wachstumsrate im Post-Prognose-Zeitraum (g), %				5%
Abzinsungssatz (Kapitalkosten) (r IC), %	18,1%	18,1%	18,1%	18,1%
Kapitalisierungszinssatz in der Post-Money-Periode, %				13,1%
Restwert in der Zeit nach der Prognose, Tausend Rubel				8 775
Rabattzeitraum, Jahre	0,5	1,5	2,5	3
Diskontfaktor	0,92016	0,77910	0,65966	0,60700
Discounted Cashflow, Tausend Rubel	920	834	726	5 326
Geschätzte Kosten des investierten Kapitals (IC), Tausend Rubel				7 806
Geschätzte Eigenkapitalkosten (E), Tausend Rubel				2 806

Basierend auf den Ergebnissen von Tabelle 6 beträgt der Abzinsungssatz unter Verwendung der Formel für die gewichteten durchschnittlichen Kapitalkosten 16,3 %.

Es liegt auf der Hand, dass die Eigenkapitalkosten des Unternehmens im Bereich der Ergebnisse der ersten und zweiten Iteration liegen und durch schrittweise Berechnung ermittelt werden können. Das Ergebnis einer solchen Berechnung (20 aufeinanderfolgende Iterationen) z dieses Beispiel sind die Eigenkapitalkosten, ungefähr gleich 3.500.000 Rubel. Die Kapitalkosten betragen hier 17,0 %.

Anders als bei der Kapitalisierungsmethode ist es jedoch unmöglich, die Eigenkapitalkosten eines Unternehmens korrekt zu berechnen, indem die Cashflows auf das investierte Kapital auf der Grundlage einer einzigen universellen Formel abgezinst werden. Dies liegt vor allem daran, dass der Gutachter je nach Situation auf unterschiedliche Längen des Prognosezeitraums sowie unterschiedliche Längen eines Prognoseintervalls innerhalb des Prognosezeitraums stoßen kann.

In der in Beispiel 2 beschriebenen Situation können Sie zur Reduzierung der Anzahl der Iterationen und zur Vereinfachung der Berechnungen eine Näherungsformel zur Berechnung der Kapitalkosten eines Unternehmens verwenden.

Die Kapitalkosten des Unternehmens (Abzinsungssatz) werden durch die gewichtete Kapitalkostenformel (1) bestimmt. Angesichts dessen

wo
E - Eigenkapital;
D - verzinsliches Fremdkapital;
IC - das investierte Kapital,

Formel (1) kann in folgender Form dargestellt werden:

(6)

Eine stufenweise Berechnung der Eigenkapitalkosten auf Basis des Einsatzes der in der vorherigen Iteration erhaltenen Anteile an Eigen- und verzinslichem Fremdkapital am investierten Kapital des Unternehmens zur Substitution in die Formeln (1), (6 ) und Bestimmung der Kapitalkosten der nächsten Iteration, wird durch die Formel ausgedrückt:

, (7)

rn +1 - Kapitalkosten (Abzinsungssatz) n + 1 -te Iteration;
IC( rn) - geschätzte Kosten des investierten Kapitals nach der n-ten Iteration.

Bei Anwendung der Cashflow-Kapitalisierungsmethode für investiertes Kapital wird die Abhängigkeit der Kosten des investierten Kapitals vom Abzinsungssatz (IC(r n)) durch Formel (2) ausgedrückt.

Durch Einsetzen der Kosten des investierten Kapitals aus Formel (2) in Formel (7) erhalten wir die Abhängigkeit der Kapitalkosten der n + 1. Iteration von den Kosten von Kapital n Iterationen:

Die in Formel (8) erhaltene rekursive Beziehung r n +1 und r n ist linear und hat die Form:

r n+1 = b - ar n, wo (9)

a und b sind konstante Werte.

Im allgemeinen Fall wird bei Verwendung der Methode der Diskontierung der Cashflows auf das investierte Kapital die Abhängigkeit der Kosten des investierten Kapitals vom Diskontierungssatz (IC(r n)) durch Formel (4) ausgedrückt.

Es ist offensichtlich, dass die Kapitalisierungsmethode ein Sonderfall oder eine Annäherung an die Cashflow-Diskontierungsmethode ist, die einem konstanten Wachstum der Cashflows im Prognosezeitraum unterliegt. Es kann davon ausgegangen werden, dass bei der Diskontierungsmethode die rekursive Abhängigkeit von r n+1 von r n ebenfalls einer linearen Funktion nahe kommt und durch Formel (9) ausgedrückt werden kann.

Um die obige Annahme zu verifizieren, ist es notwendig, die Ergebnisse der Berechnungen aus Beispiel 2 zu analysieren. Abbildung 1 zeigt die grafische Abhängigkeit von r n +1 von r n für 20 Iterationen sowie die Trendlinienformel und den Wert von R 2 Indikator für die analysierte Abhängigkeit.

Abbildung 1. Abhängigkeit von r n +1 von r n

Wie aus der Abbildung ersichtlich ist, charakterisiert die lineare Funktion (R 2 -> 1) ziemlich genau die Veränderung der Kapitalkosten in Beispiel 2(*).

Die durchgeführte Überprüfung ist kein mathematischer Beweis. Die Ergebnisse der Prüfung erlauben uns jedoch, die genannten Annahmen für die Bewertung von Unternehmen zu verwenden.

Unter der Annahme, dass die Abhängigkeit von r n +1 von r n durch Formel (9) ausgedrückt wird und die Koordinaten zweier Punkte (r1; r2) (r2; r3) bekannt sind, können wir die Koeffizienten a und b berechnen, indem wir das System lösen von Gleichungen:

r 2 \u003d b - ar 1; r 3 \u003d b - ar 2 . (10)

Die Lösung des Gleichungssystems (10) ist die wiederkehrende Abhängigkeit von r n +1 von r n:

. (11)

Ein mehrstufiger Prozess zur Ermittlung des Eigenkapitals auf Basis der Discounted-Cashflow-on-Invested-Capital-Methode führt zu einem Ergebnis, bei dem der Diskontierungssatz der nächsten Iteration ungefähr gleich dem Diskontierungssatz der vorherigen Iteration ist. Unter der Annahme, dass r n +1 = r n = r, erhalten Sie eine ungefähre Formel zur Berechnung der Kapitalkosten des Unternehmens für zwei Punkte (r1; r2), (r2; r3), die unten dargestellt ist.

, (12)

wo
r - die Gesamtkosten des investierten Kapitals der Gesellschaft;
r1 - Kosten des investierten Kapitals vor der 1. Iteration;
r2 - Kosten des investierten Kapitals nach der 1. Iteration;
r3 - Kosten des investierten Kapitals nach der 2. Iteration.

Bei Beispiel 2 ist r 1 = 15,3 %, r 2 = 18,1 %, r 3 = 16,3 %. Als Ergebnis der Verwendung von Formel (12) betragen die Kapitalkosten des Unternehmens (r) ungefähr 17,0 %. Die Berechnung der Eigenkapitalkosten mit einem Abzinsungssatz von 17,0 % ergibt ein Ergebnis von ungefähr 3.500.000 Rubel. (siehe Tabelle 7). Setzt man diesen Wert in die Kapitalkostenformel (1) ein, um die Berechnungen zu überprüfen, ergibt sich ein Ergebnis von etwa 17,0 %.

Tabelle 7. Berechnung der Eigenkapitalkosten durch Diskontierung der Cashflows auf das investierte Kapital

Index	1 Jahr	2 Jahre	3 Jahre	Zeitraum nach der Prognose
Jährlicher Netto-Cashflow auf das investierte Kapital (NCF IC), Tausend Rubel	1 000	1 070	1 100	1 150
Langfristige Cashflow-Wachstumsrate im Post-Prognose-Zeitraum (g), %				5%
Abzinsungssatz (Kapitalkosten) (r IC), %	17,0%	17,0%	17,0%	17,0%
Kapitalisierungszinssatz in der Post-Money-Periode, %				12,0%
Restwert in der Zeit nach der Prognose, Tausend Rubel				9 583
Rabattzeitraum, Jahre	0,5	1,5	2,5	3
Diskontfaktor	0,92450	0,79016	0,67535	0,62436
Discounted Cashflow, Tausend Rubel	924	845	743	5 983
Geschätzte Kosten des investierten Kapitals (IC), Tausend Rubel				8 496
Geschätzte Eigenkapitalkosten (E), Tausend Rubel				3 496

So kann nach 2 Iterationen und unter Verwendung der Formel zur approximativen Berechnung der Kapitalkosten (12) der finale Kapitalkostensatz für das zu bewertende Unternehmen ermittelt werden, auf dessen Basis die Eigenkapitalkosten durch Diskontierung der Cashflows ermittelt werden auf das investierte Kapital.

Anzumerken ist, dass eine ähnliche Analyse wie oben beschrieben in Bezug auf den Anteil des Eigenkapitals am investierten Kapital des Unternehmens (w 1) durchgeführt werden kann, das als Gegenleistung für Investitionen verwendet wird. Auch die wiederkehrende Abhängigkeit von w n +1 (Eigenkapitalanteil am investierten Kapital nach der n+1. Iteration) von w n (Eigenkapitalanteil am investierten Kapital nach der n-ten Iteration) ist nahezu linear.

Bei der Verwendung einer angenäherten Kapitalkostenformel ist zu berücksichtigen, dass die Genauigkeit der Berechnungen durch die Ausgangsangaben und die in den Berechnungen verwendete Rundung beeinflusst wird. Je größer die Differenz zwischen dem Diskontierungszinssatz für Eigenkapital und dem Zinssatz für Kredite und Anleihen ist, je größer die Schwankungen der Netto-Cashflows für das investierte Kapital im Prognosezeitraum und nach dem Prognosezeitraum sind, desto größer ist der Berechnungsfehler.

Literatur

Frank C. Evans, David M. Bishop, „Bewertung von Unternehmen bei Fusionen und Übernahmen: Wertschöpfung in Privatunternehmen“ / Per. aus dem Englischen. - M.: Alpina-Verlag, 2004.
, Unternehmensbewertung. - M: "Finanzen und Statistik", 2004.

(*) Eine ähnliche Analyse wurde für andere Unternehmen durchgeführt. Gleichzeitig unterschieden sich die ursprünglichen Daten in den Abzinsungssätzen für Eigenkapital, Kreditzinsen, Cashflow-Wachstumsraten in den Prognose- und Nachprognosezeiträumen und dem Verhältnis Buchwerte eigenes und verzinsliches Fremdkapital. Für alle Fälle entsprach die lineare Funktion ziemlich genau der Abhängigkeit von r n+1 von r n .

FCFE ist der Geldbetrag, der aus Gewinnen nach Steuern, Schuldenzahlungen und Ausgaben für die Aufrechterhaltung und Entwicklung der Geschäftstätigkeit eines Unternehmens übrig bleibt. Die Berechnung des freien Cashflows zum Eigenkapital FCFE beginnt mit dem Jahresüberschuss des Unternehmens (Net Income), der Wert wird der Gewinn- und Verlustrechnung entnommen.

Dazu kommen die Abschreibungen, Abschreibungen und Amortisationen (Depreciation, Depletion and Amortisation) aus der Gewinn- und Verlustrechnung bzw. aus der Kapitalflussrechnung, da dieser Aufwand faktisch nur auf dem Papier existiert und in Wirklichkeit kein Geld gezahlt wird.

Darüber hinaus werden Investitionsausgaben abgezogen – dies sind die Kosten für die Wartung laufender Aktivitäten, die Aufrüstung und den Kauf von Ausrüstung, den Bau neuer Anlagen und so weiter. CAPEX wird dem Investitionstätigkeitsbericht entnommen.

Etwas, das das Unternehmen in kurzfristige Vermögenswerte investiert – dazu wird die Veränderung der Höhe des Working Capital (Net Working Capital) berechnet. Steigt das Working Capital, sinkt der Cashflow. Working Capital ist definiert als die Differenz zwischen kurzfristigen (kurzfristigen) Vermögenswerten und kurzfristigen (kurzfristigen) Verbindlichkeiten. In diesem Fall ist es erforderlich, nicht monetäres Betriebskapital zu verwenden, dh die Höhe des Umlaufvermögens um die Höhe der Zahlungsmittel und Zahlungsmitteläquivalente anzupassen.

Für eine konservativere Schätzung wird das nicht zahlungswirksame Betriebskapital wie folgt berechnet: (Lagerbestand + Forderungen aus Lieferungen und Leistungen – Verbindlichkeiten aus Lieferungen und Leistungen vergangenes Jahr) - (Vorräte + Debitoren - Kreditoren des Vorjahres), Werte sind der Bilanz entnommen.

Neben der Tilgung alter Schulden zieht das Unternehmen neue an, was sich auch auf die Höhe des Cashflows auswirkt. Daher muss die Differenz zwischen der Zahlung alter Schulden und dem Erhalt neuer Kredite (Nettokreditaufnahme) berechnet werden aus dem finanziellen Leistungsbericht.

Allgemeine Formel Die Berechnung des freien Cashflows zum Eigenkapital hat die Form:

FCFE = Nettoeinkommen + Abschreibungen - Kapitalkosten +/- Veränderung des Betriebskapitals - Kreditrückzahlungen + Neuaufnahmen

Die Abschreibung ist jedoch nicht die einzige "Papierausgabe", die den Gewinn schmälert, es kann noch andere geben. Daher können Sie eine andere Formel verwenden, die den Cashflow aus Operationen verwendet, die bereits enthalten ist Reingewinn, Anpassung für nicht zahlungswirksame Transaktionen (einschließlich Abschreibungen) und Änderungen des Betriebskapitals.

FCFE = Netto-Cashflow aus laufender Geschäftstätigkeit - Investitionen - Rückzahlung von Krediten + Aufnahme neuer Kredite

13. Klassifizierung von Zahlungsströmen gemäß IFRS-7 und RAS Nr. 23.

Die Kapitalflussrechnung sollte Informationen über die Zahlungsströme für enthalten Berichtszeitraum aufgeschlüsselt nach Strömen aus operativer, Investitions- oder Finanzierungstätigkeit.

Ein Unternehmen stellt Zahlungsströme aus Geschäfts-, Investitions- oder Finanzierungstätigkeiten in der Form dar, die der Art seiner Geschäftstätigkeit am besten entspricht. Die Klassifizierung nach Art der Aktivität liefert Informationen, die es Benutzern ermöglichen, die Auswirkungen dieser Aktivität auf zu bewerten finanzielle Lage Unternehmens und die Höhe seiner Zahlungsmittel und Zahlungsmitteläquivalente. Diese Informationen können auch verwendet werden, um die Beziehung zwischen diesen Aktivitäten zu beurteilen.

Dieselbe Transaktion kann unterschiedlich klassifizierte Zahlungsströme enthalten. Wenn beispielsweise die Barzahlung für ein Darlehen sowohl Zinsen als auch Tilgungen umfasst, kann der Zinsanteil als Betriebstätigkeit und der Tilgungsanteil als Finanzierungstätigkeit klassifiziert werden.

Operative Tätigkeiten

Die Höhe der Cashflows aus laufender Geschäftstätigkeit beträgt Schlüsselindikator das Ausmaß, in dem die Geschäftstätigkeit eines Unternehmens ausreichend Barmittel generiert, um Kredite zurückzuzahlen, die Betriebsfähigkeit des Unternehmens aufrechtzuerhalten, Dividenden zu zahlen und neue Investitionen zu tätigen, ohne darauf zurückzugreifen Externe Quellen Finanzierung. Angaben zu bestimmten Bestandteilen des Cashflows aus betrieblicher Tätigkeit z Vorperioden In Kombination mit anderen Informationen sind sie nützlich, um zukünftige Cashflows aus der Geschäftstätigkeit vorherzusagen.

Cashflows aus laufender Geschäftstätigkeit beziehen sich überwiegend auf die wichtigsten ertragsgenerierenden Aktivitäten des Unternehmens. Daher sind sie im Allgemeinen das Ergebnis von Transaktionen und anderen Ereignissen, die in die Ermittlung des Gewinns oder Verlusts einbezogen werden. Beispiele für Cashflows aus laufender Geschäftstätigkeit sind.